美股动荡来临？期权市场“重温”2022年剧本：押注大盘高波动、个股相关性上升

智通财经获悉，以2022年为鉴，探讨伊朗战争风险将如何影响股票市场，其中的关键问题是：通胀冲击会提高股票指数之间的相关性，并引发一段较长时间的高波动性时期。

石油和天然气价格飙升正波及整个供应链，不仅汽油价格可能上涨，而且各种商品和服务的价格也可能受到冲击。这使得交易员的注意力从个股转移开来，宏观经济担忧开始盖过人工智能等更细分的主题。反过来，这又导致个股相对于标普500指数的波动溢价收窄，交易量也随之下降。

尽管VIX指数对标普500指数的下跌更为敏感，但与以往危机相比，该指数整体的实际波动幅度仍然较为温和。今年以来，VIX波动率指标尚未收于30点以上，而去年4月关税动荡期间，该指标曾连续两周高于30点。

2022年，受俄乌战争的影响，VIX指数一度突破30点，平均达到25.64点，比今年的平均水平高出6个点以上。当年，由于美联储多次加息，标普500指数下跌了19%。

瑞银集团衍生品策略师Kieran Diamond表示：“投资者正密切关注2022年市场走势，以期从中寻找伊朗当前局势将如何影响市场的线索。风险在于通胀冲击，这可能导致股票市场内部相关性上升，并有可能将VIX指数的波动机制从快速上涨和反转转变为VIX指数下限上升、波动性持续走高的局面。”

与此同时，瑞银策略师认为，市场压力指标芝加哥期权交易所(Cboe)偏度指数近几日趋平静，这可能是由于投资者对普通指数看跌期权失去信心，导致对冲交易平仓所致。此外，自中东局势升级以来，实际下行波动率的低水平也可能是导致偏度曲线整体重新定价的原因之一。

据花旗多元资产集团结构化全球主管兼 QIS 交易和结构化全球主管Michele Cancelli称，虽然一些自主交易者通过 VIX 看跌期权结构转向做空波动率交易，但 QIS 领域尚未出现投资者行为的实质性转变。

他表示：“尽管标普500指数的波动风险溢价较高，但几乎没有迹象表明投资者会蜂拥做空波动率。伊朗引发的波动窗口期可能尚未过去足够长的时间，投资者尚不足以确信能够从中获利。”

标普500指数的低实际波动率与期权交易商的仓位策略相悖。大多数衍生品策略师已达成共识，认为交易商在季度到期日前做空了伽玛值。日内实际波动率明显高于收盘价，这可能正是交易商伽玛值对市场产生更大影响的体现。

与此同时，更广泛的市场微观结构似乎并没有发生太大变化：指数层面仍然存在大量的看涨期权超卖，以及持续出售的还有一天到期的鹰式期权。

然而，即使指数对冲策略(无论是直接做空标普500指数还是做多VIX看涨期权等交易)的亏损持续存在，如果市场真的崩盘，这些头寸的风险回报仍然会受到影响。此外，一些投资者仍然认为反向操作诸如波动率分散策略等热门交易策略具有价值。

Janus Henderson Group Plc多元化另类投资主管David Elms表示：“就风险/回报而言，我们认为目前做多指数波动率和做多指数内相关性是更好的投资机会。在这个领域，鉴于隐含相关性较低且相关性下限实际上为零，通过反离散度做多相关性策略也很有意思。”

他指出，由于资金流不平衡，持有成本低于历史平均水平，因此做多凸性也具有吸引力。

市场另一特点是日内反转，这表明尽管期权交易商可能做空伽玛值，但在宏观经济新闻主导的环境下，他们并非价格的主要驱动力。这种反转在一定程度上解释了收盘价前后实际波动率较为平缓的原因——这表明仍有一部分投资者在进行逆势交易。上周四，股市日内走弱，但在收盘前大幅反弹。这种价格走势的逆转可能会使价格反转转为真正的上涨势头，从而在交易日临近结束时加速股价上涨。