不过在2021年，我们并没有发生任何行动。但，我们确实在增加你股票内在价值方面取得了合理的进展。而这也是我们57年来的最主要任务，而且还将继续下去。

　　你拥有什么

　　伯克希尔拥有各种各样的业务，有些是整体业务，有些只是部分业务。第二类主要由美国大公司的可上市普通股组成。此外，我们还拥有一些美国以外的公司，并参与了多个合资企业或合作活动。

　　无论我们的所有权形式是什么，我们的目标都是对既具有持久经济优势又拥有一流CEO企业进行有意义的投资。请特别注意，我们持有的股票是基于我们对其长期业务业绩的预期，而不是因为我们将它们视为市场及时波动的工具。这一点至关重要：查理和我不是选股者；我们选的是商业合作者。

　　我犯过很多错误。因此，我们广泛的业务集合包括一些具有真正非凡的经济特性的企业，许多其他具有良好经济特征的企业以及一些是边缘化的企业。我们的普通股部分的一个优势是，有时很容易以极好的价格买到美妙的企业。这种“瓮中捉鳖”的经历在谈判交易中非常罕见，也从不集体发生过。如果是在有市场的领域发生的错误时，也更容易摆脱它。

　　惊喜

　　以下是关于公司的一些事情，相信即使是经验丰富的投资者也经常会感到惊讶:

　　许多人认为伯克希尔是一个庞大且有些奇怪的金融资产集合。事实上，伯克希尔拥有和经营的美国“基础设施”资产——在我们的资产负债表上被分类为房地产、厂房和设备——比其他任何美国公司拥有和经营的都多。这种优势从来都不是我们的目标。然而，这已成为事实。

　　截至年底，这些基础设施资产在伯克希尔的资产负债表上的价值为1,580亿美元。这一数字在去年有所增加，并将继续增加。因为伯克希尔一直在壮大。

　　每年，伯克希尔都要缴纳大量的联邦所得税。例如，在2021年我们支付了33亿美元，而美国财政部报告的企业所得税收入总额为4020亿美元。此外，伯克希尔还支付大量的州税和外国税。“I gave at the office”是伯克希尔股东们不容置疑的断言。

　　伯克希尔的历史生动地说明了美国政府和美国企业之间无形且往往不被承认的金融合作关系。我们的故事始于1955年初，当时伯克希尔精纺和哈撒韦制造同意合并他们的业务。在请求股东批准的请求中，这些历史悠久的新英格兰纺织公司表达了对合并寄予厚望。

　　例如，哈撒韦的询价向股东保证：“资源和管理的结合将造就纺织行业最强大、最高效的组织之一。”这种乐观的观点得到了该公司的顾问雷曼兄弟公司（Lehman Brothers）的支持（没错，就是那个雷曼兄弟）。

　　我敢肯定，对于当时的伯克希尔和哈撒韦来说，这是一个令人愉快的日子。但当乐队停止演奏、银行家们回家后，股东们却收获了一场灾难。

　　在合并后的九年里，伯克希尔的所有者眼睁睁地看着公司的净资产从5140万美元跌至2210万美元。这种下降在一定程度上是由股票回购、欠考虑的股息和工厂关闭造成的。但数千名员工9年的努力也带来了经营亏损。伯克希尔的困境并不罕见：新英格兰的纺织业已经悄无声息地进入了漫长而不可逆转的死亡之旅。

　　在合并后的9年里，美国财政部也因伯克希尔的问题而蒙受损失。在此期间，这家公司总共只向政府缴纳了337,359美元的所得税——可怜到每天只才100美元。

　　1965年初，事情终于有了转机。伯克希尔任命了新管理层，重新配置了可用的现金，并将几乎所有的收益投入到各种良好的业务中，其中大部分业务多年来一直保持良好。将收益再投资与复利的力量相结合，产生了神奇的效果，股东们发财了。

　　应该指出的是，伯克希尔的所有者并不是这次航向调整的唯一受益者。他们“沉默的合作伙伴”，即美国财政部。随后从该公司收取了数百亿美元的所得税。还记得每天100美元吗？现在，伯克希尔每天向财政部支付约900万美元。

　　公平地说，我们的股东应该承认—实际上应该大肆宣扬—伯克希尔的繁荣是由于公司在美国运营而得到大力培养的。 如果没有伯克希尔，我们的国家在1965年以后的几年里依然会表现得非常出色。 然而，如果没有我们在美国的家，伯克希尔永远不会成为今天的样子。 当你看到国旗时，请说声谢谢。

　　从1967年以860万美元收购National Indemnity开始，伯克希尔已经成为保险“浮动”资金的世界领导者—这些我们持有并可以投资的资金，但不属于我们。 包括一笔相对较小的人寿保险收入在内，伯克希尔的总浮动资金已从我们进入保险业务时的1900万美元增长到1470亿美元。

　　到目前为止，这些浮动资金的成本可以忽略不计。 虽然我们经历过好几年保险损失加运营费用超过保费的情况，但总体而言，我们从产生上市资金的承保活动中获得了55年的适度利润。同样重要的是，浮动金非常具有粘性。 我们保险业务的资金每天都在来来去去，但它们的总金额不会出现急剧下降。 因此，在浮动资产投资时，我们可以从长远考虑。

　　如果你还不熟悉浮动金的概念，我建议你参考第5页的长篇解释。 令我惊讶的是，我们的浮动金去年增加了90亿美元，这种价值的累积对伯克希尔的所有者来说很重要，但却没有反映在我们的GAAP（“公认会计原则”）的收益和净值报告中。

　　我们在保险业创造的巨大价值，很大程度上要归功于伯克希尔在1986年聘用阿吉特•贾殷（ Ajit Jain．）时的好运气。 我们第一次见面是在一个周六的早上，我很快地问阿吉特他在保险行业的经历。 他回答说：“没有。”

　　我说“人无完人”，然后就雇了他。 那是我的幸运日：阿吉特实际上是我能做出的最完美的选择。 更棒的是，35年后的今天，他依然如此。

　　关于保险的最后一个想法是：我认为，伯克希尔的浮动金很可能—但远非确定—能够在不造成长期承保损失的情况下得以维持。 但是，我可以肯定，在某些年里，我们将经历这种损失，也许涉及非常大的数额。

　　伯克希尔在应对灾难性事件方面的能力是其他保险公司所没有的—在我和查理去世后，这一优先地位将长期保持下去。

　　我们的四巨头

　　通过伯克希尔，我们的股东拥有数十家企业。而其中一些公司又拥有自己的一系列子公司。例如，Marmon有超过100个个人业务，从租赁铁路车厢到制造医疗设备。

　　尽管如此，我们的“四大”公司运营却占了伯克希尔公司价值的很大一部分。排名榜首的是我们的保险公司。伯克希尔实际上拥有这一集团100％的股份，我们之前描述过该公司巨大的浮动资金。我们为支持这些保险公司的承诺而投入的巨额资金，进一步扩大了这些保险公司的投资资产。

　　保险业务是为伯克希尔量身定做的。产品永远不会过时，销量通常会随着经济增长和通货膨胀而增加。此外，诚信和资本将永远重要。我们公司能够而且一定会经营得很好。当然，还有其他拥有出色商业模式和前景的保险公司。然而，要复制伯克希尔的经营模式几乎是不可能的

　　苹果—— 以年终市场价值衡量的亚军巨头。我们对于苹果是一种不同的持有。在这里，我们的持股比例仅为5.55％，高于一年前的5.39％，这个增长听起来像是小菜一碟。但考虑到的增长成本，假如苹果2021年的收益中，每0.1％达到1亿美元，我们就是在没有花费伯克希尔的资金的情况下获得了增长，况且苹果公司的回购就完成了这一点。

　　有一点很重要，那就是只有苹果的股息才会被计入伯克希尔的公认会计准则收益报告中——去年，苹果向我们支付了7.85亿美元。然而，我们在苹果公司的“份额”却达到了惊人的56亿美元。该公司保留下来的大部分资金被用于回购苹果股票，这一举动值得我们喝彩。苹果公司才华横溢的首席执行官蒂姆•库克将苹果产品的用户视为自己的初恋，这无可厚非，但他的其他支持者也同样受益于蒂姆的管理风格。

　　BNSF铁路公司--我们的第三个巨头，仍然是美国商业的第一大动脉，这使它成为美国和伯克希尔不可或缺的 资产。如果BNSF所携带的许多基本产品都被卡车牵引，美国的碳排放量将会飙升。

　　BNSF的铁路在2021年达到了创纪录的60亿美元收益。这里需要注意的是，我们谈论的是我们喜欢的老式收益：在利息、税项、折旧、摊销和所有形式的补偿后计算的数字。（我们的定义暗示了一个警告：随着股票的上涨，对收益的欺骗性“调整”——用礼貌的描述说是变得更加频繁和幻想。说得不那么礼貌，我想说牛市孕育了膨胀的多头...）

　　BNSF的火车去年行驶了1.43亿英里，运载了5.35亿吨货物。单单这两项成就都远远超过了其他任何一家美国航空公司。可以说为BNSF应该为铁路感到骄傲。

　　BHE---我们最后的巨人，在2021年获得了创纪录的40亿美元。这比2000年伯克希尔首次收购BHE股份时的1.22亿美元增长了30倍多。现在，伯克希尔拥有公司91.1％的股份。

　　BHE的社会成就和它的财务业绩一样引人注目。该公司在2000年没有风能或太阳能发电。当时，它仅仅被认为是庞大的电力公用事业行业中一个相对较新的、规模较小的参与者。随后，在大卫·索科尔和格雷格阿贝尔的领导下，BHE已经成为公用事业巨头（请不要抱怨），是美国大部分地区风能、太阳能和输电的主导力量。

　　格雷格关于这些成就的报告出现在A-3和A-4页。你会发现那里的介绍绝对不是时下流行的“洗绿”故事。早在2007年开始，BHE每年都会详细介绍其在可再生能源和输电方面的计划和业绩。

　　想进一步了解这些信息，请访问BHE的网站brkenergy.com。在那里，你会看到该公司长期以来一直在实施应对气候变化的举措，这些举措消耗了其所有的收入。但前方有更多的机会。BHE拥有良好的管理、经验、资本，可以满足国家对大型电力项目的需求。

　　投资

　　现在让我们来谈谈我们无法控制的公司，这个列表再次向了苹果。下面我们列出了我们持仓市值最大的15只股票，其中几家是伯克希尔的两位长期投资经理，托德·库姆斯和泰德·韦施勒选择的。截止2021年年底，这对投资经理对340亿美元的投资拥有绝对权力，其中许多没有达到我们在表中使用的门槛值。此外，托德和泰德管理的美元中有很大一部分位于伯克希尔拥有的企业的各种养老金计划中，而这些计划的资产并不包括在这个表中。

　　※ 实际买入价，也是计税基础。

　　※※ 由BHE持有；因此，伯克希尔股东仅持有该头寸91.1％权益。

　　※※※ 包括对西方石油公司100亿美元投资，包括优先股和购买普通股的认股权证，这一组合现在价值107亿美元。

　　除了脚注位置的西方控股（Occidental holding）和各种普通股头寸外，伯克希尔哈撒韦公司还拥有卡夫亨氏（Kraft Hein）26.6％ 的权益 （采用“股权”方法计算，而非市场价值，价值为131亿美元）和Pilot 公司38.6％的权益。Pilot公司是旅游中心的龙头企业，该公司去年的收入为450 亿美元。

　　自从我们在2017 年购买了Pilot 的股份以来，这部分股份已进行了“股权”会计处理。在2023年初，伯克希尔将购买Pilot的额外权益，这将使我们的所有权提高到80％，并导致我们在财务报表中充分整合Pilot的收益、资产和负债。

　　美国国债

　　伯克希尔的资产负债表包括1440亿美元的现金和现金等价物（不包括持有的BNSF和BHE股份）。其中，1200亿美元以美国国债的形式持有，全部在一年之内到期。这使伯克希尔为1％公开持有的国债中的约1⁄2提供了资金。

　　查理和我已承诺，伯克希尔（连同我们除BNSF和BHE以外的子公司）将始终持有超过300亿美元的现金和等价物。我们希望公司在财务上坚不可摧，从不依赖陌生人（甚至朋友）的善意。我们俩都喜欢睡个好觉，我们希望我们的债权人、保险索赔人和您也这样做。

　　需要1440亿美元之多？

　　我向你保证，这笔巨款并不是爱国主义的疯狂表现。查理和我也没有失去对企业所有权的压倒性偏好。事实上，80年前的1942年3月11日，我第一次表现出对此的热情。当时我购买了三股Cities Services优先股时，它们的成本是114.75美元，花费了我所有的积蓄。（当天道琼斯工业平均指数收于99点，这一事实应该告诉你：永远不要做空美国。）

　　在最初遭受亏损后，我至少将80％的净资产投资在股票上。在那段时间里，我最对股票收益的热情是100％，现在仍然如此。伯克希尔目前在企业中80％左右的仓位，是我未能找到符合我们长期持有标准的整个公司或其中一小部分（即可销售的股票）的结果。

　　查理和我在过去不时忍受着类似的重仓现金状况，这些时期从来不是令人愉快的，也不是永久性的。而幸运的是，在2020年和2021年期间，我们有一个温和的有吸引力的替代方案来部署资本。请继续阅读...

　　股份回购

　　我们可以通过三种方式增加您的投资价值。第一种方式始终是我们心目中的重中之重：通过内部增长或进行收购来提高伯克希尔控股业务的长期盈利能力。如今，内部机会带来的回报远高于收购。然而，与伯克希尔的资源相比，这些机会的规模却很小。

　　我们的第二个选择是购买许多公开交易的良好或优秀企业的非控股部分权益。这样的可能性既众多又极具吸引力。但如今，我们几乎没有发现什么能让我们兴奋的东西。

　　这在很大程度上是因为一个不言而喻的道理：长期低利率会推高所有生产性投资的价格，无论这些投资是股票、公寓、农场、油井等等。其他因素也会影响估值，但利率永远是很重要的。

　　我们创造价值的最后一条途径是回购伯克希尔的股票。通过这个简单的举动，我们增加了您在伯克希尔拥有的许多受控和非受控企业中的份额。当价格/价值等式正确时，这条途径是我们增加您财富的最简单和最确定的方式。（除了为持续股东增加价值外，还有其他几个方面也获得了收益：回购对出售回购股票的人以及社会都有一定的好处。）

　　随着替代途径变得没有吸引力，定期回购对伯克希尔的所有者来说是有意义的。因此，在过去的两年里，2019年年底我们回购了9％的流通股，总成本为517亿美元。这笔支出使得我们的持续股东拥有伯克希尔所有业务的10％以上，无论这些业务是全资拥有（如BNSF和GEICO），还是部分拥有（如可口可乐和穆迪）。

　　我想强调的是，为了使伯克希尔的回购有意义，我们的股票必须提供适当的价值。我们不想为其他公司的股票支付过高的价格，如果我们在购买伯克希尔时支付过高的价格，那将会造成价值的损失。截至2022年2月23日，我们以12亿美元的成本回购了额外的股票。我们的胃口仍然很大，但永远依赖于价格。

　　值得注意的是，由于伯克希尔的高级投资者基础，其回购机会有限。如果我们的股票被短期投机者大量持有，价格波动和交易量都会大幅增加。这种重塑将为我们提供更大的机会，通过回购来创造价值。不过，查理和我更喜欢我们现有的股东，尽管他们令人钦佩的买入并持有的态度，限制了长期股东从机会主义回购中获利的程度。

　　最后，一个很容易被忽略的伯克希尔特有的价值计算：正如我们已经讨论过的，正确的保险“浮动”对我们来说很有价值。回购会自动增加每股“流通股”的数量。这一数字在过去两年中增长了25％，从每股79,387美元上升到99,497美元，这是一个有意义的收益。如前面提到的，这要归功于回购。

　　一个了不起的人和一个了不起的生意

　　去年，保罗 ·安德鲁斯去世了。保罗是伯克希尔公司总部位于沃斯堡的子公司TTI的创始人和首席执行官。在他的一生中，无论是在事业上还是个人追求中——保罗都不声不响的表现出了查理和我所钦佩的所有品质。他的故事应该被讲述出来。

　　1971年灾难发生时，保罗正在通用动力公司做采购经纪人。在失去了一份巨额的国防合同后，该公司解雇了包括保罗在内的数千名员工。

　　由于他的第一个孩子即将呱呱坠地，保罗决定赌上自己，用他的500美元积蓄创立了Tex-Tronics公司（后来更名为 TTI）。该公司最早开始销售小型电子元件，第一年的销售额总计112000美元。如今，TTI公司销售超过100万种不同的商品，年销售额达77亿美元。

　　2006年，63岁的保罗后来发现自己对自己的家庭、工作和同事都很满意。但他有一个挥之不去的担忧，因为他刚刚目睹了一位朋友的早逝，以及随之而来的对其家庭和企业的灾难性后果。保罗在2006年问自己，如果他意外死去，许多依赖他的人会发生什么？

　　整整一年，保罗一直在纠结于自己的选择，是不是应该把公司卖给竞争对手？从严格的经济角度来看，这种选择是最有意义的。毕竟，竞争对手可以预见到有利可图的“协同效应”——当收购者削减TTI的重复功能部门时，就可以节省成本。

　　但是，这样的收购这肯定还会保留其首席财务官、法律顾问、人力资源部门。因此，TTI公司的同一职能部门将被集体裁员。而且啊！如果需要一个新的配送中心，收购方的家乡肯定会比沃思堡更受青睐。

　　不管在经济上有什么好处，保罗很快就得出结论，把产品卖给竞争对手是不适合的。接着，他考虑寻找一个金融买家，这个物种曾被恰当地称为杠杆收购公司。但保罗知道，这样的买家会专注于“退出策略”。“谁知道那会是什么呢？”考虑到这一切，保罗发现自己没有兴趣把他35年苦心经营的成果交给一个中间商。

　　当保罗见到我时，他解释了为什么他把这两个备选买家排除在外。然后，他总结了自己的困境：“经过了一年的考虑，我想把公司卖给伯克希尔，因为你是唯一剩下的人。”所以我提出了报价，保罗答应了。一次会面，一顿午餐，一笔交易。

　　说我们从此过上了幸福的生活，这样说都不足以表达。当伯克希尔收购TTI时，该公司有2387名员工。现在这个数字是8043。其中很大一部分增长发生在沃斯堡及其周边地区，公司的盈利增长了673％。

　　每年，我都会打电话给保罗，告诉他他的薪水应该大幅增加。但每年他都会告诉我，“我们可以明年再谈，沃伦，我现在太忙了。”

　　当格雷格•阿贝尔和我参加保罗的追悼会时，我们见到了他的子女、孙辈、长期合作伙伴（包括TTI的首位员工），以及约翰•罗奇（John Roach），他是伯克希尔在2000年收购的沃斯堡一家公司的前首席执行官。约翰把他的朋友保罗引到奥马哈，本能地知道我们会是绝配。

　　在追悼会上，格雷格和我听说了很多保罗默默支持的人和组织。他的慷慨是非凡的——总是致力于改善他人的生活，尤其是沃斯堡的那些人。

　　在各个方面来说，保罗都是个杰出的人。

　　运气——偶尔是非凡的运气，也在伯克希尔发挥了作用。如果保罗和我没有共同的朋友约翰•罗奇，TTI也不会在我们这里安家。但这份丰盛的幸运大餐仅仅是个开始，TTI很快就带领伯克希尔王城了最重要的收购。

　　每年秋天，伯克希尔的董事们都会聚集在一起，听取几位高管的陈述。我们有时会根据近期收购的地点来选择会议地点，这意味着董事们可以与新子公司的首席执行官见面，并更多地了解被收购方的活动。

　　在2009年秋天，我们选择了沃思堡，这样我们就可以访问TTI。当时，总部同样位于沃思堡的BNSF是我们持有股份第三多的公司。尽管有这么多的股份，我却从来没有去过这家铁路公司的总部。

　　我的助理黛布·博萨内克（Deb Bosanek）将董事会的开幕晚宴安排在10月22日。与此同时，那天我安排早一点到达去见马特·罗斯（Matt Rose），他是BNSF的首席执行官，我一直钦佩他的成就。当我确定这个日期的时候，我并不知道我们的聚会将与BNSF在22日晚些时候发布第三季度盈利报告同时举行。

　　市场对这家铁路公司的业绩反应不佳。“大衰退”在那年第三季度全面爆发，BNSF的盈利情况反映了这种衰退。经济前景也很黯淡，华尔街对铁路或其他很多东西也不友好。

　　第二天，我再次与马特会面，并建议伯克希尔将为铁路公司提供一个比作为上市公司所能期望的更好的长期归宿。我还告诉他伯克希尔愿意支付的最高价格。

　　马特将这一提议转达给了他的董事和顾问。经过忙碌的11天后，伯克希尔和BNSF宣布了一项确定交易。在这里，我要做一个罕见的预测：BNSF将成为一个世纪后伯克希尔哈撒韦公司和我们国家的关键资产。

　　如果保罗•安德鲁斯（Paul Andrews）没有将伯克希尔视为TTI的合适归宿地，BNSF的收购就永远不会发生。

　　致谢

　　70年前，我教了我的第一堂投资课。从那以后，我几乎每年都很享受与各个年龄段的学生一起工作，最终在2018年“退休”。

　　一直以来，我最难的听众是我孙子所在的五年级班级。11岁的孩子们在座位上扭来扭去，茫然地看着我，直到我提到可口可乐（Coca-Cola）及其著名的秘密配方。立刻，每个人都举起手来，我明白了“秘密”对孩子们来说是一种诱惑。

　　教学和写作一样，帮助我发展和理清了自己的思路。查理称这种现象为猩猩效应：如果你和一只猩猩坐在一起，仔细地向它解释你的一个宝贵想法，你可能会留下一只迷惑不解的灵长类动物，但你自己的思维会更清晰。

　　和大学生交谈则要有效得多。我敦促他们在（1）这个领域找工作，（2）如果他们不需要钱的话，找他们想找的人一起工作。我承认，经济现实可能会干扰这种寻找。即便如此，我敦促学生们永远不要放弃追求，因为当他们找到那种工作时，他们就不再是“工作”了。

　　查理和我，我们自己，在经历了一些早期的挫折后，走上了这条解放的道路。我们都是在我祖父的杂货店里做兼职，查理1940年，我1942年。我们每个人都被分配了无聊的任务，报酬也很少，绝对不是我们想要的。后来，查理开始从事法律工作，而我则尝试着卖证券。我们对工作的满意度仍然不高。

　　最后，在伯克希尔，我们找到了自己喜欢做的事情。除了极少数例外，我们现在已经与我们喜欢和信任的人“工作”了几十年。与保罗•安德鲁斯（Paul Andrews）或我去年告诉过你的伯克希尔大家庭这样的经理人共事，是一种生活乐趣。在我们的总部，我们雇佣正派和有才华的人，且没有笨蛋。每年的平均流动率大概是一个人。

　　然而，我想强调另一件事，它使我们的工作变得有趣和满意----为您工作。对查理和我来说，没有什么比获得个人长期股东的信任更值得的了。几十年来，他们加入我们，期望我们成为他们资金的可靠托管人。

　　显然，我们不能选择我们的股东，如果我们的经营形式是合伙的话，我们可以这样做。任何人今天都可以购买伯克希尔的股票，并打算很快再出售这些股票。当然，我们会有一些这样的股东，就像我们会有指数基金持有大量伯克希尔股票，只是因为它们被要求这么做。

　　然而，作为伯克希尔的所有者，伯克希尔拥有一个非常庞大的个人和家庭团队，他们选择加入我们，意愿接近“至死不渝”。他们尝尝把很大一部分，甚至有些人可能会说是过多的存款托付给我们。

　　这些股东有时会承认，伯克希尔可能远不是他们本可以做出的最佳选择。但他们会补充说，在他们最满意的投资对象中，伯克希尔的排名靠前。一般而言，那些对自己的投资感到舒服的人，将比那些被不断变化的头条新闻、传言和承诺所影响的人获得更好的回报。

　　长期个人投资者既是查理和我一直寻求的“合伙人”，也是我们在伯克希尔做决策时一直考虑的“合伙人”。我们想对他们说：“为你们‘工作’感觉很好，我们感谢你们的信任。”

　　年度股东大会

　　年度股东大会的日期已经确定。伯克希尔公司将于4月29日（周五）至5月1日（周日）在奥马哈举行年度股东大会。关于股东大会的细节写在A-1和A-2页。奥马哈急切地等待着你的到来，我也一样。

　　我要用一个广告来结束这封信。“表弟”吉米-巴菲特设计了一款浮式“派对”游艇，目前由伯克希尔子公司Forest River生产。这款游艇将于4月29日在伯克希尔股东大会上发布。而且，仅在两天时间内，股东可以以10％的折扣购买吉米的杰作。你们的董事长会买一艘供家人使用，加入我吧。

　　2022年2月26日

　　沃伦·巴菲特 董事长