22日，伯克希尔哈撒韦在官网公布了巴菲特致股东信及公司财报。根据美国通用会计准则（GAAP），伯克希尔2019年盈利814亿美元，其中运营利润为240亿美元，已实现资本收益37亿美元，未实现资本利得537亿美元。

　　过去一年伯克希尔A类股累计上涨11%，较标普500指数低近20个百分点。在公司成立超过50年的历史中，市值年化增长率为18.8%，而同期标普500指数的回报率为9.7%。巴菲特建议投资者专注于经营利润，忽略季度和年度投资损益，随后他在信中提到了包括并购目标、回购条件、企业未来等众多焦点话题。

　　留存收益的力量

　　巴菲特一开始便提到了留存收益的重要性，1924年史密斯（Edgar Lawrence Smith）写了《普通股票作为长期投资》（Common Stocks as Long Term Investments）一书，用著名经济学家凯恩斯（John Maynard Keynes）的话说，书中把最新颖的观点保留到最后。通常管理良好的工业公司不会将其全部盈利分配给股东，而是保留一部分利润重新投入到业务中去。因此好的投资存在有利的复利因素，经过多年的时间，除了支付给股东的股息外，一家稳健的企业资产的实际价值会以复利形式上不断增长。

　　伯克希尔长期以来一直致力于有效利用留存收益。有时候工作很艰难，特别是在与数额巨大且不断增长的资金打交道时。在部署资金时，首先寻求投资于已有的多种不同业务。在过去10年里，伯克希尔在房地产、厂房和设备方面的内部投资总计达到1210亿美元，对生产性资产的再投资将永远是伯克希尔的首要任务。

　　信中列出了伯克希尔十大重仓股。这些公司使用留存收益以扩大业务并提高效率，或者有时用这些资金回购自己股票，这扩大了伯克希尔在其未来收益中的份额。总的来说，投资对象的留存收益对伯克希尔的价值升值至关重要。

　　并购好比婚姻，但目标难寻

　　巴菲特提到，很久以前公司董事墨菲（Tom Murphy）对于并购给出了一些重要的建议：要想获得一个好经理人的声誉，就一定要买好的企业。

　　多年来，伯克希尔收购了几十家公司，巴菲特最初认为这些公司都是“好的”，然而事实证明，有些则是彻头彻尾的灾难。通过回顾得到的结论是，收购与婚姻是相似的，始于一场快乐的婚礼，但现实往往会偏离婚前的期望。有时幸福超出了任何一方的希望。在在其他情况下，这种快乐幻灭是迅速的。

　　不过伯克希尔的收购步伐并未止步，巴菲特称正在寻求符合三个标准的企业。首先，净有形资本必须取得良好回报。其次，必须由能干而诚实的管理者管理。最后，必须价格合理。当发现这类企业时，伯克希尔倾向于全额收购，但这种情况并不多见。更常见的是，伯克希尔通过股市购买非控股比例的符合要求上市公司股份。不管走哪条路——控股公司还是只通过股票市场持有主要股份——伯克希尔的财务结果在很大程度上取决于我们所拥有的业务的收益，只是会计规则有所不同。

　　去年四季度伯克希尔的现金储备为1279亿美元，略低于三季度的历史高点1280亿美元。巴菲特去年就在股东信中表示，他正在寻找“大象级”收购，但具有良好长期前景的企业目前是天价。

　　伯克希尔已经连续四年没有进行重大收购，最近一笔交易是2015年以320亿美元收购飞机零部件以及能源生产设备制造商Precision Castparts 。去年11月，美国珠宝商蒂芙尼接到法国奢侈品巨头路威酩轩集团（LVMH）的收购要约，随后这家珠宝巨头还邀请巴菲特进行出价，但“股神”最终拒绝了收购提议。

　　保险和能源业务

　　财产和意外险业务一直是推动伯克希尔增长的引擎。1967年，公司以860万美元收购了国家保险公司National Indemnity 及其姊妹公司国家消防与海事公司National Fire & Marine。

　　如今国家保险公司是全球最大的财产与意外险保险公司。保险是一个充满承诺的行业，伯克希尔履行承诺的能力是无与伦比的。行业吸引人的一大原因是商业模式：保险公司收到预付保险费，这种“现收现付”的模式使得公司持有大量资金，一般称之为“浮存金”。截至四季度，“浮存金”总规模达到1294亿美元，是伯克希尔财务实力的关键组成部分。

　　伯克希尔能源公司正在庆祝成立20周年，在2000年进入公用事业领域时，伯克希尔收购了BHE的76%股份，此后BHE从未支付过股息，而且随着时间流逝，BHE已经拥有了280亿美元的收益。这种模式在公用事业领域是个例外，公用事业公司通常会支付高额股息，有时甚至超过80%的利润。

　　如今，BHE拥有的运营人才和经验可以用来管理真正的大型公用事业项目，这些项目需要1000亿美元或更多的投资，可以支持有利于国家、社区和股东的基础设施，公司随时准备、愿意和有能力接受这样的机会。

　　长期看好股市，但少用杠杆

　　去年四季度伯克希尔总持仓为2480亿美元，但巴菲特和芒格并不认为这是股票市场“筹码赌注”的集合，会受到华尔街机构的评级下调、盈利不及预期、美联储的预期行动、可能的政治发展、经济学家的预测等因素长期影响。他真正看到的是一个持有的公司集合，它们净有形股本收益超过了20%，可以在不动用过多债务的情况下赚取利润。在任何情况下，大型、成熟和可理解企业的回报都是显著的。相比之下，过去十年的债券——例如，30年期美国国债的2.5%甚至更低。

　　巴菲特称自己从来不预测利率，芒格和他不知道未来一年，或十年或三十年的平均利率是多少。几乎可以肯定，如果利率保持在目前的水平，同时企业税率维持在现阶段的低位，股票将表现远远好于长期固定收益工具。

　　不过这个乐观的预测伴随着一个警告：未来股票价格可能会有任何变化。偶尔市场将出现大幅下跌，跌幅可能达到50%甚至更大，因此股票对于不使用借来的钱并且能够自我控制情绪的个人来说，应该是一个更好的长期选择。在2017年的股东信中，巴菲特就建议投资者避免过高使用杠杆，“在我看来搭上自己身家的风险去换取不属于你的东西（筹码，暗指加杠杆）实在是疯了，就算在这种情况下令投资净值翻倍，也不会感到开心。”