今年6月，股市面临了史上最大规模的资金净流出，股票回购总量创历史新高。

　　5个月过去了，如今股市走势和今年6月的走势简直不可同日而语，当前标普500指数较年初至今上涨了24%。在股市屡刷新高的背景下，情况是否有所转变？

　　法国兴业银行上周五在其2020年未来展望中指出：

　　“我们目前正面临一个难题。尽管近期标普500年屡刷新高，年初至今已经累计上涨24%，但我们仍未看到任何繁荣的迹象。”

　　摩根大通的Nikolaos Panigirtzoglou也指出，尽管今年股市表现强劲，但散户投资者仍不愿参加股市反弹。事实上，今年迄今为止，散户是股市上涨的阻力，股市散户的资金流出量已经超过了2008年金融危机以来的最严重水平。有数据显示2019年股市和债市的资金流出量已达2150亿美元，高于2008年金融危机期间的2090亿美元。

　　一边是三大股指屡创新高，一边是股市资金流出量达数年最大值，为什么会出现这种脱钩情况呢？

　　金融博客零对冲分析师指出，要知道其背后原因，首先我们要明白股市上涨的真正动因。

　　高盛指出，自2018年10月以来，市场似乎完全追随收益的增长而增长。如下图所示，自2019年1月以来，市盈率的增长成为迄今标普500指数的回报率最大的贡献因子。而促成这一转变的关键因素在于美联储政策的转变。

　　2018年底，市场一度陷入对经济衰退的担忧，美联储的紧缩政策更是加剧了市场的悲观情绪。今年以来，美联储的鸽派转变点燃了投资者的信心，也利于企业的扩张生产，因此也不难明白为什么市盈率有如此大的增幅了：

　　“标普500指数的收益去年同期大致为零增长，今年收益率却扭亏为盈，如果没有美联储的支持，市场就不可能获得如此可观的回报。”

　　在这一背景下，为什么资金流出量规模却如此庞大呢？

　　法兴银行指出，美股的交易量减少是其中的一个原因。该行发现，自2008年以来，股市交易量一直处于下降趋势：

　　根据标普500指数交易量与自由流通市值之比，标普500指数的换手率明显下降，体现了市场缺乏流动性，这加剧了股票回购对美国股票的影响。法兴银行估计，这种情况将持续下去。

　　特朗普减税政策后涌现的回购浪潮则是另外一个原因。企业的回购行动确实将股票推至历史新高，然而值得注意的是，这些回购中的绝大部分是企业通过发行新债券筹集资金的，其中的大部分又是在（等级较低的）BBB债券市场募集的。有不少敏锐的投资者提前预知到股市“高处不胜寒”的风险，早早离场。

　　上周纽约前美联储主席比尔·达德利也表达过对以债券支撑起来的回购行动的担忧，警告说数万亿垃圾债券蕴藏巨大风险，下一次债券危机将是大量进行股票回购的结果。

　　只不过，这一次股市崩溃的结果可能不是美联储所能承受的。在过去几年中，美联储已经向股市注入了过多的流动性，现在几乎已经不可能撤回。这也意味着市场的小幅下跌，有可能形成蝴蝶效应，甚至击垮整个实体经济。