金融界美股讯 金融机构长期以来一直关注的一个问题是：美联储将如何处理它为帮助美国经济从上次衰退中复苏而购买的所有的固定收益证券？美联储缩表被认为是各种问题的罪魁祸首，包括去年12月的股市暴跌。任何新的政策细节——比如上周有关“资产负债表正常化”的声明——都被视为一件大事。

　　但事实上，美联储的资产负债表得到的关注比它应得的多得多。

　　首先从美国股市讲起，没错，在美联储允许其持有的美国国债和抵押贷款支持证券（MBS）以每月高达500亿美元的速度流失的时候，股价确实下跌了。但资产负债表收缩已经持续了一年多，没有任何调整或中期修正。因此，这应该是完全已经贴现的。

　　此外，如果说有什么不同的话，那就是美联储资产负债表的终结对这些证券收益率的影响小于预期。长期国债收益率仍处于低位，它们与机构抵押贷款支持证券收益率之间的息差没有太大变化。很难看出美联储资产负债表的正常化是如何在一定程度上收紧了金融环境，从而对股价产生了重大影响的。

　　对于股去年年末美股的疲软，有很多更好的解释。首先，随着企业减税效应的减弱和劳动力市场的收紧，2019年经济增长和企业利润似乎将出现下滑。对稀缺劳动力的需求应该会增加其在收入中所占的份额，从而削弱公司的利润。如果经济本身没有放缓到足够的程度，美联储可能会提高利率，以确保这种情况发生。对于一个已经习惯了强劲收益增长和美联储宽松政策的股市来说，这些进展并不好。

　　那么，有人可能会问，美联储为什么要宣布调整其减持美国国债和抵押贷款支持证券的计划呢？实际上，变化不大。上周，鲍威尔主席在新闻发布会上说：

　　美联储将维持足够大的资产负债表，以满足银行对准备金的需求，并在此基础上增加缓冲，这样美联储就不必每天干预货币市场；

　　美联储现在预计，银行对准备金的需求将超过此前的预期，因此其资产负债表可能会更大——这意味着其投资组合中有更多的证券；

　　美联储可以更积极地将其资产负债表用作货币政策工具，但前提是其主要工具——利率调整被证明是不够的。

　　这些都不足为奇。美联储很可能会维持目前的“下限”制度，即其对准备金利率的选择决定货币政策。同样明显的是，银行对准备金的需求将高于以往扩张时期。这是因为央行现在为这些储备支付利息，而危机后的监管规定要求银行持有更多的现金和其他流动资产。

　　这里的新消息很简单，美联储认为对储备的需求比一年前的预期要大。但即便如此，这也不应是一个大惊喜。毕竟，联邦基金利率——银行间拆借准备金的利率——已经攀升至与美联储自身支付的准备金利率相当的水平。因此，美联储的结论与我们在货币市场上已经看到的情况是一致的。

　　利用资产负债表作为货币政策工具的概念也不是什么新鲜事。这一直是美联储工具箱的一部分。这种转变只是强调而已。当美联储明显走在紧缩路线上时，人们的注意力集中在利率上。美联储已经明确表示，这是货币政策的主要工具，丝毫没有改变。然而，现在资产负债表正受到越来越多的关注，短期利率的走向也不那么确定，美联储只是提醒人们，在其主要工具可能不够用的情况下，资产负债表仍然可用。

　　目前看来，美国离那种情况还很远。只有在经济严重衰退、美联储需要更多弹药的情况下，资产负债表工具才会发挥作用。

　　值得指出的是，资产负债表的构成也很重要。这不仅关系到美联储持有多少美国国债和抵押贷款支持证券，而且关系到——就美国国债而言——它们主要是短期票据、中期票据还是长期债券。

　　在这一点上，美联储面临着几个重要决定。首先，一旦资产负债表达到预期规模，它将如何处置仍持有的大量抵押贷款支持证券？它会让他们被动地流失，还是更积极地卖掉他们？如果采取被动的方式，这些资产的流失将需要几十年的时间。

　　其次，在财政部方面，组成应该是什么？在危机爆发前，美联储持有的美国国债的期限各不相同。现在，随着资产负债表规模的扩大，有更多的理由转向美国国债。持有大部分票据将减少利率风险敞口，并增强抵御未来经济衰退的能力。如果需要量化宽松，美联储将有更大的空间来延长其所持资产的到期日，而不仅仅是增加其资产负债表的规模。

　　结论是：美联储的资产负债表并不像市场参与者有时认为的那样是一种威胁，而且上周的声明对利率前景没有重大影响。市场参与者最好关注经济前景。这将推动货币政策和美联储关于未来一年短期利率合适轨道的决定。如果前景改变，美联储的想法也会改变。