基岩资本解读未来中概股市场的机遇与挑战

1评论 2019-01-09 10:42:31 来源:北国网 打板粤泰股份错在哪?

  2007年至今,中国企业赴海外上市曾有过两次高峰,仅中企赴香港、美国两地上市的数量就超过950家,是同期A股上市数量的43%,这与IPO政策与市场环境紧密相关。随着2018年中、美、港三地政策发生变化,未来中概股将迎来哪些新的机遇与挑战?针对此问题,1月8日,基岩资本、基岩研究院联合清科研究中心共同发布《2018年全球中概股市场研究报告》,对全球中概股市场进行了深入系统性解读。

  一级市场美元基金募集热度高涨

  近年来,美国市场一直是科技型企业的上市首选,其中一个重要的原因是美国的双层股权制度已经非常成熟。众所周知,互联网企业或科技企业发展较快,其上市前往往引入众多的风险投资人或财务投资者,管理层持股比例易随着风险投资人或财务投资者的增多而被稀释,但“同股不同权”股权架构可使管理层以较少的股份获得较高的投票权,以达到以少控多的目的。

  目前,国际上众多知名的互联网、科技类企业均采用该架构,比如:谷歌、FACEBOOK、Groupon和Zynga。随着中国新兴产业的快速发展,不少颠覆行业格局、影响经济走势的新经济企业,如阿里巴巴、百度、京东均采用“同股不同权”股权架构,受到交易所上市标准限制,在A股、美股和港股之间,这类企业首选美股上市。

  根据《2018年全球中概股市场研究报告》数据,2018年在资管新规、国际贸易争端、金融市场扩大开放等重大事件的综合作用之下,国内私募股权市场的外币基金募资和投资两端却呈现出高涨的热情。2018年前11月,中国股权投资市场外币基金募资总规模达到2,370.43亿元人民币,相较去年同期上升136.9%;投资总规模达到4,475.76亿元人民币,相较去年同期上升69.6%。

  基岩资本分析,各行业中后来居上的互联网、新能源、信息通讯、人工智能等行业均是未来全球经济增长的关键,而现阶段国内较为严格的上市环境限制了高新企业的上市发展,因此在美国上市是此类企业的优先选择。中国新经济的头部企业具有长期投资价值,而投资中概股一定程度上即是投资中国新经济的头部企业,因此中概股长远来看发展前景值得期待。

  港股仍非新经济企业境外上市最佳选择

  今年来,港交所密集出台新政以鼓励新经济企业赴港上市,但基岩资本分析,与美股相比港股目前仍非新经济企业境外上市最佳选择地,港股市场短期内估值的提升存在较多不确定性因素。

  首先,港股交易一直不够活跃,流动性较差。港股换手率远低于美股与A股,对于投资机构来说,企业上市后减持退出的难度仍不小;其次,港股相较美股,与中国大陆宏观经济的关联性更强。中国企业总市值在港股总市值的占比超过了一半,且主营业务大多位于中国内陆,因此经营业绩受到行业政策变动、中国宏观经济面临下行压力等影响较大。

  据《2018年全球中概股市场研究报告》数据,港股市场的估值水平今年整体处于下行区间,恒生指数当前PE水平在历史27%的百分位水平,港股大部分行业PE在历史均值和中位数以下。从2018年年度成交总量来看,截至2018年12月14日,港股今年成交额达19.07万亿港元。从2018年第四季度开始,港股成交走弱,11月成交额仅为1.29万亿港元。随着人民币资金走弱,以及港股市场持续下行,年初至今南下的大陆资金持续撤出,表明今年港股市场吸引力减弱。

基岩资本解读未来中概股市场的机遇与挑战

截至2018年12月14日港股历年成交量(左轴)和成交额(右轴)

资料来源:基岩研究院

  港股市场以机构投资者为主,偏爱大盘股。2018年在资金持续离场的情况下,港股市场的“二八分化”非常明显,头部企业吸引了最多的筹码。仅腾讯控股一家公司全年的成交额就占到了全市场的12.69%;腾讯控股、中国平安、建设银行三家公司的全年成交额占到全市场的21%;而总市值top10%的公司共244家,吸引了全市场90%的资金。

  实际上,除去腾讯等头部企业,港股给予尤其是新经济企业个股的估值仍普遍偏低,这与港股投资者的投资偏好密切相关。一直以来,港股投资者以机构投资者为主,包括港股通实行后的南下资金,普遍偏好市值大、估值相对保守的传统行业蓝筹股,如金融、房地产、基建、能源等“旧经济公司”。反观生物医药电子商务网络游戏、生活消费以及企业服务等新兴产业公司,除了少数市值较大的头部企业如腾讯,大多新经济企业规模偏小,在港股上市后都难以获得较高的估值,极易成为“仙股”。

  因此一直以来,具备高成长性、高估值的新兴产业股总市值在港股市场占比偏低,港股市场整体市盈率也偏低。此外,在港股的发行和退市缺口扩大的市场环境下,港股新政实施后,新经济企业IPO大量“吸筹”并普遍高破发。例如,生物医药股平安好医生、华领医药、歌礼制药,TMT领域的映客、美团点评等,上市后20日内股价均下跌,即使是上市前倍受关注的科技公司小米,预计的上市估值是1000亿美元,实际市场估值只达到540亿美元。

基岩资本解读未来中概股市场的机遇与挑战

2015年至今港股GICS行业PE(ttm)“旧经济公司”普遍高于新经济企业

资料来源:基岩研究院根据公开信息整理

  注册制有助科创企业除美、港外选择A股上市

  实际上,包括A股在内的全球资本市场的上市规则都在寻求改革,积极拥抱新经济。今年9月,国务院发布《关于推动创新创业高质量发展打造“双创”升级版的意见》,其中确提出:推动完善公司法等法律法规和资本市场相关规则,允许科技企业实行“同股不同权”治理结构;11月,在首届中国国际进口博览会开幕式上宣布,将在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。

  不过,A股与美股、港股在投资者结构方面存在着较大差异,美股、港股机构投资者占比较高,包括公募基金、对冲基金、银行、保险、养老金等,以长线资金为主,偏重价值投资。而A股市场散户较多,个人投资者持有市值明显高于其他发达市场,换手率也相对较高,因此,股市极易发生非理性波动,从而增加了权益投资的整体风险。因此,基岩资本预计A股市场各明细制度出台后,在保护中小投资者方面,将采取更为严格的限制。

  2017年A股投资者持有流通市值占比

  长期来看,A股长线资金入市的限制将逐渐放宽,目前政策导向已有此趋势。我国养老金入市规模正在逐渐增大,公募基金受托管理的养老金类型已覆盖了基本养老金、企业年金,职业年金也将在2019年投入运营。2018年10月,中国银保监会发布了《关于保险资产管理公司设立专项产品有关事项的通知》,允许保险资产管理公司设立专项产品投资上市公司股票,以缓解市场资金面紧张的态势,且专项产品不纳入保险公司权益类资产计算投资比例。保险资金的扩容将对股市起到一定正向刺激作用。此外,外资私募机构中国股市的投资热情也有所高涨。

关键词阅读:中概股

责任编辑:李欣 RF12607
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