平安证券宏观组 陈骁/魏伟/薛威

　　一、本期观点：市场分歧下，鲍威尔鸽派发言提振市场

　　近期公布的美国经济数据的背离加剧了市场分歧及金融市场的波动。先是12月ISM制造业仅为54.1，大幅低于预期值57.5和前值59.3，且创2008年10月金融危机以来最大降幅以及2016年11月特朗普胜选以来最低水平，其中新订单指数从上月的62.1跳水至51.1，是制造业PMI大幅下行的主因。在全球经济景气回落的大背景下，市场对美国经济的强势能否持续本就有着担忧，各期国债收益率的下行也显示出这一点，12月制造业PMI大幅下行则集中加剧了市场对美国经济下行的担忧。此后公布的12月非农数据则远超预期，失业率仍处历史低位附近，劳动者时薪同比增速持续高于3％，非农数据远超预期与此前公布的ISM制造业PMI远低于预期形成明显背离，市场对美国经济前景的分歧有所加剧。

　　2019年1月4日-6日，在佐治亚州亚特兰大举行的美国ASSA会议中，美联储主席鲍威尔与前两任主席伯南克、耶伦同台发表讲话。鲍威尔发言明显鸽派，他表示“会耐心观察经济如何发展，随时准备调整政策立场，并在必要时做出重大改变”，另外，他还表示对于加息政策的灵活性也将适用于缩表计划。在美联储主席鲍威尔发表鸽派轮调之后，市场对美国经济的下行担忧有所缓解。美联储货币政策立场此前一直坚持渐进加息，这给市场带来了可能打压经济前景的担忧，在鲍威尔发言后，市场对美联储的担忧转变为对美联储加息节奏可能放缓进而支撑经济延续强势的信心，在非农数据超预期强势的策应下，股市也在前期震荡回落后显著反弹。

　　从以往经验看，除经济金融危机之外，新增非农就业人数往往会围绕一个中枢值上下波动，且在制造业PMI面临拐点时震荡加剧。12月非农的大幅上行与制造业PMI拐点的来临与以往经验相符，新订单指数的大幅回落也体现出全球经济回落对美国经济的压力正在显现。但是，考虑到美国与中国的贸易谈判即将在下周进行，且美国两党正就预算规模进行博弈，若美国政府在经济下行压力渐增的当下，主动在贸易谈判中有所让步，同时抓紧与民主党就预算规模达成一致，那么美国经济仍会受到提振。即使上述两件事只达成一件，美国经济也将获得一定支撑。同时，考虑到美联储货币政策的灵活性，美国经济在2019年料将难以失速下行。

　　货币政策方面，我们认为美联储货币政策前景将与中美两国的贸易谈判进展、两党关于政府预算规模的博弈前景有紧密关联。若中美两国贸易谈判获显著进展，同时两党关于政府预算规模达成一致，那么美国经济将可能重返强势，美联储加息也将延续此前的计划，即2019年加息2次，全球经济也可能受到显著提振。若两者最终只达成一件，美国经济也将获得一定提振，美联储加息也将延续，2019年将加息1-2次。若两者最终均未达成，那么美国经济下行压力将增大，美联储可能改变此前的加息与缩表计划来对冲经济的下行压力。

　　考虑到美国在贸易谈判中存在较大的让步空间，同时民主党难以长期坚持两党博弈而任由经济下行压力加大，两党关于政府预算规模的博弈最终大概率也会以提升预算规模结束，所以我们判断中美两国贸易谈判获显著进展与两党关于政府预算规模达成一致两者至少将会达成一件，市场对美国经济的前景将显著改善，我们维持美联储将在2019年加息两次左右，且集中在上半年的判断。

　　二、海外经济跟踪

　　2.1美国：非农数据远超预期，ISM制造业PMI大幅下滑

　　1、美国非农远超预期，薪资增速高于前值

　　美国2018年12月新增非农就业31.2万人，创2018年2月以来新高，远高于预期的18.4万，前值由15.5万人修正至17.6万人；12月失业率为3.9％，回升0.2个百分点，但仍处于历史低位附近，高于前值及预期值3.7％；劳动力参与率为63.1％，高于前值62.9％。此外，12月劳动者时薪同比增速为3.2％，高于预期值3.0％及前值3.1％。

　　12月新增非农就业数据远超预期，同时失业率仍处于历史低位附近，劳动者时薪同比增速持续高于3％，说明美国经济依然接近充分就业状态且薪资增速带来的通胀压力仍存。近期市场普遍忧虑美国经济或将大幅放缓，12月非农报告表现却十分强劲，这一定程度上缓解了市场对于美国经济健康状况的担忧。未来美联储的加息进程或根据相关经济数据走势而更具灵活度，我们维持美联储2019年加息两次，且集中在上半年的判断。

　　2、ISM制造业PMI大幅下滑

　　美国12月ISM制造业PMI为54.1，大幅低于预期值57.5和前值59.3，创2008年10月金融危机以来最大降幅以及2016年11月特朗普胜选以来最低，其中新订单指数从上月的62.1跳水至12月的51.1，创2014年1月份以来最大降幅，并创2016年8月份以来新低。12月Markit制造业PMI 53.8，低于预期值及初值53.9。

　　美国12月ISM制造业指数的大幅下滑说明美国制造业虽然仍处于扩张区间，但扩张速度大幅降低，这将重新激发市场对美国经济放缓的担忧。12月新订单指数的大幅跳水是整体指数下滑最重要的推动力，新订单的跳水显示美国制造业面临的需求正在迅速走弱，这一定程度上表明贸易摩擦对美国企业影响越来越大。值得注意的是，12月ISM制造业PMI创25个月新低与非农就业数据显示的制造业就业人数上升背离，导致市场对美国经济前景的预期产生反复，加剧了近期金融市场的波动。我们认为，在全球经济增速回落的大背景下，美国经济难以持续强劲增长，但也难以在短期失速下行，大概率将维持温和回落走势，制造业PMI继续大幅回落的概率并不高。

　　2.2欧元区：CPI同比降至1.6％，制造业PMI再创新低

　　欧元区8月失业率为8.1％，持平于预期值及前值8.1％，连续3个月保持同一水平。欧元区12月CPI初值同比增长1.6％，低于预期值1.7％与前值1.9％；欧元区12月核心CPI初值同比增长1.0％，持平于预期值及前值；欧元区12月制造业PMI终值为51.4，为2016年2月以来最低水平，持平于预期值，但低于前值51.8；服务业PMI初值为51.4，创49个月新低，低于预期值及前值53.4；综合PMI初值为51.3，创49个月新低，低于预期值52.8及前值52.7。欧元区10月失业率为6.7％，持平于前值，低于上一年同期的7.4％，仍保持2000年以来最低水平。

　　从通胀走势来看，受能源价格大幅下滑拖累，12月欧元区通胀回落至1.6％，创2018年1月以来的最低，显著低于欧洲央行目标；核心通胀上行遇阻，这令市场担忧欧元区货币正常化进程或慢于预期。产业方面，欧元区制造业景气度持续回落，制造业PMI再创新低，经济扩张动能减弱，在贸易纠纷未见缓和及全球需求遇冷的背景下制造业下滑势头可能延续。我们认为，2019年欧元区经济下行压力进一步增大，内忧外患下，欧央行开启货币政策正常化的时点或仍将延后。

　　2.3日本：11月CPI同比下行，12月制造业PMI有所回升

　　日本11月CPI同比0.8％，持平于预期值0.8％，低于前值1.4％；11月CPI（除生鲜食品）同比0.9％，连续23个月上升；11月CPI（除生鲜食品及能源）同比0.3％，环比持平。12月东京CPI同比0.3％，低于前值0.8％。景气度方面，日本12月制造业PMI终值52.6，高于前值及预测值52.4。

　　通胀方面，受四季度原油价格下跌影响，核心CPI升幅较上月下行，日本央行2％的通胀目标仍难实现。产业方面，12月日本制造业PMI虽有所回升，但新出口订单重陷收缩，就业增速放缓，商业信心下滑。在全球贸易摩擦冲击下，日本制造业前景依然不甚乐观。结合当前日本的经济态势和通胀水平，我们预计日央行货币宽松政策在今年仍将延续。

　　三、海外市场跟踪

　　过去两周美元指数高位震荡，全球发达国家股市大多上涨，新兴市场股市涨跌分化。

　　股市：年初至今发达国家股市大多上涨，新兴市场国家股市涨跌各半。

　　汇率：过去两周美元指数由96.95高位震荡至96.21，对英镑、加元、日元、瑞郎等货币贬值。

　　利率：美各期国债收益率全面下行，英、法、德国债收益率下行，意、西国债收益率反弹。

　　商品：原油、黄金、螺纹钢、铁矿石价格有所上行，农产品、焦煤价格震荡，天然气、铜、铝、焦炭价格有所下行。