金融界美股讯：北京时间3月9日，“中国领先的纯特许经营酒店运营商”格林豪泰时隔七年再次向美国证券交易委员会（SEC）提交了IPO（首次公开招股）招股书，计划于北京时间3月27日晚间登陆纽约证券交易所，股票代码为“GHG”。作为中国国内六大经济型连锁酒店，格林豪泰在美国纽交所上市，将成为继如家、7天、汉庭之后国内第四家在海外上市的连锁酒店集团。

　　格林豪泰的招股书显示，此次格林豪泰计划发行1020万（此前为1980万）美国存托凭证（ADS），发行价为14.00美元（此前为18.00美元），每个ADS相当于1个A类普通股。同时格林豪泰给予承销商最多291万股ADS超额配售权，按发行价14.00美元计算，此次格林豪泰融资额约1.428亿美元，比此前市场预计的6亿美元大幅下调低。摩根士丹利、美林银行和瑞银投资银行是此次IPO的主承销商，工银国际为此次发行的联席承销商。此次募资主要将用于新建酒店、设施升级改造以及潜在收购等。

　　另外从格林豪泰招股增补文件中看到，此前格林豪泰股本中含有A类普通股56589300股以及B类普通股34762909股组成，所有股份均由位于开曼群岛的格林豪泰酒店管理集团持有（简称GTI）。A类普通股和B类普通股持有者享有除投票权和转换权意外的同等权利。每A类普通股拥有1个投票权，每B类普通股将拥有3个投票权。A类普通股在任何情况下均不能转化为B类普通股。而B类普通股在任何时候均可转化为1个A类普通股。

　　此次发行完成之后且不使用超配权限下，公司创始人董事长兼CEO徐曙光以及其间接持有GTI集团合计拥有其82.5％的投票权，其他公共股东共计持有17.5％，徐曙光先生将有权提名和更换所有董事。同时公司宣布在此次公开发行完成之后，GTI集团计划向股东分配不超过持有股票数量的60％。而作为条件，格林豪泰酒店管理集团股东们不得在六个月内要求出售，授权购买、质押以及短期销售的协议。同时招股书显示公司已承诺将其20％的股份转让给浦发银行，以换取1.42亿美元的贷款。

　　下面我们就来了解下这个即将于北京时间3月27日晚间登陆纽交所的格林豪泰酒店集团。

　　企业概况

　　格林豪泰酒店管理集团成立于2004年，是一家大型专业化酒店管理集团，旗下拥有格林东方酒店、格美酒店、格雅酒店、格菲酒店、格林豪泰酒店、格林联盟酒店、青皮树酒店和贝壳酒店等8个优质品牌及多个子品牌。截至2017年12月31日，集团拥有2289家酒店，覆盖国内外263座城市，满足客人从平价到高端、从商务差旅到休闲度假多种个性化需求。同时集团秉持“天天低价”原则，坚持提供“超健康、超舒适、超价值、超期望”的酒店产品和服务，并以辅助加盟合作伙伴从生意人发展成为大企业家为企业使命。

　　经过十余年的扩张后，在2017年推出定位于商务、时尚、修建的设计性酒店产品----格美酒店、格雅酒店以及格菲酒店，使酒店总统突破3000家（目前已开业运营2289家），共190,807间客房，覆盖中国所有27个省和自治区的所有四个中央管理的城市和263个城市，以及另外306家酒店已签约或开发，预计将于2018年6月开始运营。从规模上看格林豪泰算是国内第四大连锁酒店公司。

　　在冲刺IPO之前，格林豪泰也开始了一些动作，包括2017年1月，格林豪泰通过全资子公司收购大娘水饺100％股权，随后又与境外私募基金联合注资1.5亿元入股逸柏酒店集团。而格林豪泰旗下的中高端酒店品牌格美酒店、格雅酒店以及格菲酒店也都是2017年才成立，每晚价格在280-350元不等。单从价格上来说，只有格林东方300-600元的房价符合中高档酒店的标准，且依旧处于初级阶段。

　　里程碑

　　格林豪泰酒店管理集团于2004年进入中国，落户上海开始开门迎客，是一家美资机构，由多家美国机构投资成立，其背后创始人正是有着华裔背景的美籍人徐曙光。集团在2007年酒店数据突破100家，并于2008年完成全国重点城市布局，实施多品牌发展策略，同年推出中端商务酒店联盟品牌：格林联盟。分别于2012年、2013年以及2016年推出中高端品牌格林东方酒店、年轻市场品牌青皮树酒店以及年轻多彩品牌贝壳酒店。

　　企业数据

　　据招股书显示，2015年-2017年，格林豪泰全年营收分别为6.34亿元人民币、6.47亿元人民币、7.78亿人民币。其中净利润为2.35亿元人民币、2.65亿元人民币、2.85亿元人民币。

　　2017年营收为7.78亿元（1.19亿美元），同比增长20.1％，总的成本与费用为4.05亿元（6239万美元），运营利润达到3.87亿元（5955万美元），运营利润率达到50％，归属于股东的净利润为2.85亿元（4386万美元）。其中全年RevPAR分别为118元人民币、123元人民币、130元人民币。复合年均增长率（CAGR）为5％；2017年客房入住率为82.6％，高于前两年的77.8％和80.4％，CAGR为3％。

　　格林豪泰2017年第四季营收2.06亿元，较上年同期增17％，较上一季度下降2％。收入主要为三部分，租赁管理（直营）酒店收入、特许管理（加盟）酒店收入和会员费。

　　2017年，占比最大的加盟酒店的收入为5.36亿元，占比达到68.84％，同比增长27.1％。从数据上看收入增长的大部分都来源于加盟酒店。

　　对于酒店公司来说，RevPAR是酒店公司盈利预测的核心指标。在酒店运营中，人工、租金、装修费用相对固定，因此RevPAR的增长对净利润将造成巨大的经营杠杆。据中金公司模型测算，以首旅酒店为例，RevPAR每增加1个百分点，能够带动7-8个点的净利润增长。格林豪泰加盟酒店比例更高、净利润水平更高，却并没有带来更高的RevPAR。

　　从全国分布来看，格林豪泰三到五线酒店数量约占总数量的三分之二。旗下拥有格林东方酒店、格美酒店、格雅酒店、格菲酒店、格林豪泰酒店、格林联盟酒店、青皮树酒店和贝壳酒店等8个优质品牌及多个子品牌，招股书披露品牌数量和经营模式如下图。

　　分看格林豪泰各个品牌，也是以加盟店为主。格林东方酒店定位精品中高端，房间价格在300到600元，贝壳酒店定位“潮”和智能化，价格在130到300元，青皮树酒店定位年轻时尚，价格在130到300元，格林联盟酒店定位商务出行，价格在150到400元。总体来看，格林豪泰大部分品牌保持平价特色，中档酒店数量很少。

　　截至2017年底，格林豪泰的连锁酒店数量2289家，覆盖全部省级行政区，263个城市。其中，一线城市占比14.4％，二线城市占比22.9％。

　　从销售渠道看，在2015到2017三年里，格林豪泰97％的销售来自直营渠道，仅有3％来自OTA，目前格林豪泰有82万企业客户和2100万会员，在 2015到 2017年里， 企业客户和忠诚的会员分别为其入住率贡献了 72.9％， 72.9％ 和 73.0％的份额。

　　从近三年数据来看，随着酒店数量的增长，格林豪泰的营收逐年上升，各项成本和费用占比也呈逐年下降趋势，净利润达到近40％水平。格林豪泰2017年第四季度运营利润6512万元，运营利润率31％，上年同期为51％，上一季度为61％。

　　造成运营利润下降的主要原因是，格林豪泰给若干董事的股份一次性奖励为3800万元（约580万美元），使得运营成本和费用大幅上升。招股书显示从2012年12月31日至 2017年12月31日年，格林豪泰年复合增长率为23.7％。

　　商业模式

　　以特许加盟经营为绝对主导，辅以少量的自营酒店。特许加盟模式下，加盟商负责酒店的投资、运营与维护等，公司提供管理人员的培训与管理，收取15万~25万元人民币的初始加盟费和酒店年收入3％~5％的特许费。

　　且全球领先的酒店运营商都主要采用特许加盟模式，特许加盟酒店平均占比高达99.4％。特许加盟模式也正在成为国内酒店运营商扩张的主导模式，截至2016年已占酒店总量的78％。

　　过去三年，格林豪泰的自营酒店数量持续减少，从40家减少到26家，仅占酒店总量的1.1％；特许加盟酒店数量从1611家增长到2263家。

　　格林豪泰集团是由多样化的酒店品牌组合，可以满足不同消费层次的需求。中端连锁酒店品牌格林豪泰和格林联盟占到目前运营酒店中的绝大多数。

　　商务型到中高端酒店：格林东方酒店、格美、格雅、格菲

　　中端连锁酒店：格林豪泰、格林联盟

　　经济型连锁酒店：青皮树酒店、贝壳酒店

　　股权结构

　　招股书披露，徐曙光拥有83.9％投票权，从股权结构看，格林豪泰从未融资，名义上徐曙光持有格林豪泰全部股份。IPO完成后，创始人、董事长、CEO张曙光在上市公司的持股比例约为52.3％（不考虑超额配售）但招股书同时显示，公司已经承诺将其20％的股份转让给浦发银行，以换取1.42亿美元的贷款。

　　高管团队及管理结构

　　投资亮点

　　无论是酒店数量占比，还是营收和EBITDA的占比，格林豪泰特许加盟经营的贡献都显著高于国内同行（华住、锦江、首旅酒店）。纯特许加盟经营模式为格林豪泰带来了高于主要对手的盈利能力和ROE。

　　97％的间夜数是通过直销渠道完成2010年~2017年，会员数量的复合年均增长率为42％。年龄20~40岁的会员占到总量的67％。

　　高效、易扩展的酒店管理与运营系统，以人为本

　　行业领先的盈利能力，格林豪泰毛利率持续上升，2017财年达到70％。调整后EBITDA利润率为56.5％，调整后净利润率为44.3％，均在报告期内持续上升。

　　高于主要对手的利润率和ROE

　　轻资产商业模式带来强大的现金流

　　扣除2017年12月5.49亿元人民币的特别分红影响，截至2017年末，公司的现金、现金等价物及短投为18.01亿元人民币，报告期内持续显著上升。2017财年的自由现金流为4.6亿元人民币，报告期内自由现金流CAGR为15.6％。

　　增长前景

　　继续扩张连锁酒店运营网络、强化酒店经营的业绩和盈利能力、吸引更多的会员，加强品牌认知度、构建品牌产品多样性，满足不断演变的市场需求、人力资源建设。

　　继续扩张连锁酒店运营网络——有机增长+战略收购

　　强化酒店经营的业绩和盈利能力

　　加强品牌认知度，扩大会员数量

　　构建品牌产品多样性，满足不断演变的市场需求

　　经济型到中端连锁酒店有高于酒店业整体水平的增长

　　酒店业的主要趋势

　　特许加盟经营模式将逐步成为主流，且行业集中度上升。同时中产阶层的发展壮大带来对中端酒店的需求增长。

　　中小企业数量增加促进对酒店的需求增长，同时当前相对较低的酒店渗透率和未来对中端酒店需求的大幅增长，都将成为促进品牌经济型酒店和中端酒店需求增长的要素。

　　投资价值

　　早在2011年，格林豪泰集团就不断被爆出要赴海外上市的消息，最终都是不了了之。作为国内六大经济型连锁酒店之一的格林豪泰，拖了7年之久的上市悬疑终于坐实，格林豪泰这次是真的要上市了。

　　近年来旅游业呈快速增长态势，中国酒店行业需求旺盛，进入“跑马圈地”阶段，以规模扩张、存量增长为主。据专业咨询机构盈蝶咨询发布的《2012年中国经济型酒店行业分析报告》显示，2005-2012年，中国经济型酒店快速增长，期间经济型酒店数量增长超过9000家，仅2012年与2011年底相比，增长幅度就为35.68％。

　　但如今物是人非，这七八年的时候市场格局早已大变。如家已从美股退市收归首旅酒店麾下，锦江收购法国卢浮集团、投资铂涛集团（7天母公司）、布局餐饮业务。华住收购中州快捷酒店和桔子水晶酒店集团。期间格林豪泰与携程的种种“恩怨”更是让格林豪泰的线上流量几乎为零。

　　众所周知，如家、汉庭、7天、桔子酒店等都是携程系内出来的创业者创办的连锁酒店。而携程作为OTA巨头，拥有移动用户数量和流量优势，如家、华住等酒店巨头，利用资本和流量优势，跑马圈地，迅速进入国内酒店行业前三强。而格林豪泰却被携程这一流量黑洞逐渐吞噬。

　　如今格林豪泰虽然实现了上市，总算对投资人有了一个交代，但是和如家、7天、汉庭相比，上市着实是太晚了，可以说是“起了个大早，赶了个晚集”。

　　数据显示格林豪泰加盟酒店比例更高、净利润水平更高，却并没有带来更高的RevPAR。而招股书显示格林豪泰计划筹资资金主要用于潜在收购国内和海外运营商，补充运营并加速扩张计划。而历史数据显示锦江在2015年9月以82.7亿元收购当时估值为103.14 亿元铂涛81.0034％的股权，如今，想要靠收购来加速扩张，恐要这些融资额远远不够。

　　况且，在而在经历了高速发展之后，经济型酒店已经开始走下坡路，步入薄利期。业内普遍认为经济酒店的红利期已过，大多开始转型中端酒店发展。而随着成本持续上涨，但经济型酒店的价格是一定不能涨，否则立马被同地区的竞品挤掉的情况下，格林豪泰的未来存在很大的隐忧。

　　另外一点酒店的高增益还取决于品牌价值及良好的品牌声誉，而超98％为加盟酒店的格林豪泰此前还一度被爆出“反水”以及变相额外增加管理费的事件，这对于品牌都造成了不同程度的冲击。

　　当然，格林豪泰选择在这个时间点上市，虽然不是经济型连锁快速成长的黄金时期，但是连锁酒店中国品牌仍然面临这消费升级和并购扩展的两个历史机遇，要抢抓这两个发展机会，IPO对接资本市场就非常必要。且快捷酒店依然存在巨大的升级市场的机会。因为从目前来看，已经上市的几家酒店集团主要是在一线城市竞争，而根据相关调查的数据显示，在二三线城市，酒店的连锁化仅有28％。这意味着，格林豪泰在这些市场仍存在很大发展空间。同时中档酒店的比例还比较低，目前在全国范围开业的数量仅有几十家，可见中档酒店的发展潜力还比较大。

　　另外，格林豪泰目前也采取多品牌扩展，在国内的体量大、知名度较高，在三四线城市的下沉不错。同时特许加盟是轻资产模式的一种，在这种模式下，格林豪泰只收取品牌运营的相关费用，酒店的盈亏则全部由加盟方承担，而业内的共识是加盟费的90％左右可以转化为利润。这样的模式可以说既是止盈也是瓶颈，而公司招股书中提到的转型也很可能打破这种盈利的瓶颈实现增长。

　　而且战略化扩张的角度来讲，国内的市场是相对成熟的、市场潜力巨大的一个连锁市场。但这些国内的企业发展到一定阶段也会涉及到国际化战略，如果未来要在全球市场推广它的品牌和进行连锁业态的扩张，就必然需要更为成熟、多样化的国际机构投资者来进行融资，所以美国资本市场更适合格林豪泰未来的国际化战略运作。

　　综上所述，小编认为格林豪泰集团的上市，首先从战略上选择美国上市是一个比较符合公司未来国际化的战略；其次以加盟为主的管理集团可以保证盈利相对平稳。同时在一线城市相对稳定的情况下加大其中端品牌打造，并二三线城市依旧有很大的市场需求，或将成为其未来发展的强力因素。

　　而作为投资者，小编认为此次选择在经济型酒店集团私有化退市大潮中上市的格林豪泰，首先是为了那些错过红利的背后投资商找到退出出路，且在招股书中提到的抛售限制也佐证了这样的目的；其次错过黄金期后的转型明显滞后，且发展成本与其融资额远不匹配也为其扩张带来很大的不确定性。

　　而对于格林豪泰，未来只有继续保持目前的市场份额，并且提升内部档次向中高档酒店转型成功，或者坚定企业并购整合之路，才能实现真正的质变。而如果中端品牌做不起来，那就会被堵死在低端圈子中，而在这个经济型红利咀嚼殆尽之际，留给格林豪泰的时间真的已经不多了。

　　最后，小编要说的是格林豪泰时隔七年，重整归来！到底是因为流量被OTA吞噬、业绩平平想退场？还是重振旗鼓、从头再来？IPO究竟是起点还是终点，只待后人评！而对于其股票价值，只可说未来或可期！（附：格林豪泰招股书）