来源：新全球资产配置

　　可能有许多朋友刚开始做投资的时候，对【主动管理（active investing）】和【被动管理（passive investing）】的含义会存在认识误区。单从字面上，大家可能把“主动”理解为每日看盘，研究选股、分析K线、择时交易；而“被动”则是买入持有、较少调仓、固定比例、懒人投资。其实并不完全是。

　　其实这里涉及1个问题：你的投资信仰和理念是什么？

　　被动管理 — 基于市场有效理论，认为股价已经充分反映市场信息，对市场的分析不能获得高于市场组合的收益。因而采用指数化投资策略，持有与市场组合类似的资产类别和比例，以求获得与市场组合“相近收益”。实现此类策略所需的管理费用低是一大优势。

　　主动管理 — 研究选股，寻求被市场错误定价的股票；系统性进行资产和行业配置；采取风险管理，特别在熊市中通过及时调仓避免尾部风险。其目标是获得超过市场组合的“超额收益”。投资者通常要为此类策略的【主动管理】支付更高的管理费用。

　　1975年，美国先锋基金（Vanguard）创始人指数化投资的先驱 杰克-博尔格（Jack Bogle）将 【被动投资】的投资哲学和收费低廉的【指数基金】产品引入市场。自那以后，采取简单的指数化投资策略越来越受到投资者的欢迎，而主动管理型基金经理的日子也没以前好过了。

　　关于主动、被动孰优孰劣的争论中，在过去的三十多年里从未停止过。晨星的一份报告指出，2004年-2014年间，被动指数型基金的加权年化回报为9.27％，而同期主动管理基金的回报为8.05％。主动管理的基金，跑不赢被动指数型？

　　还有一篇研究报告（Richard Bernstein 2014）总结了美国市场上【平均水平的投资人】从1993到2013年二十年间的回报，（下图红柱子）只有2.3％左右。真是低的惊人…

　　投资人二十年实际年化收益的平均水平，只是勉强超过了通胀率，大大低于另外四十多个资产类别的回报。

　　换句话说，如果这个【平均水平】的投资人在1993年投入了1万美元，20年间来回倒腾，到2013年，他的资产约增值到1.6万美元。而如果这个投资人在1993年把1万美元全部投入SP500的指数基金里，什么都不做，到2013年，账户净值可以达到5.2万美元，而如果全部投入长期美债指数基金，什么都不做，20年后他也可以拿3.5万美元。

　　上面的这两个栗子，经常被当作经典案例，被用在各种【主动没有被动好】的文章中。但是我要指出的是，在实际中，我们不能片面的说主动管理基金没有被动管理的好。要说也只能是说有【一部分】主动管理的基金没有被动管理的好。

　　单纯的拿整个市场上的主动基金和整个市场上的被动基金比较，就是以偏概全。

　　另外很多时候，好的主动管理型策略，也没有办法每时每刻都跑赢大盘，特别是在短期内，波动性比较大。而且，主动管理的优势常常在横跨多个牛熊经济周期里体现，而在单一牛市或窄幅震荡的市场环境下打败指数基金的机会较小。

　　在这种情况下，投资人如果对策略不熟悉或者不理解，很容易就会来回倒腾，经常买在高位，卖在低位，且换手率高，交易费用贵。而且大部分的投资人都不是理性的，在自身认知偏见的作用下，增加了决策失误的概率。

　　我本身是一个通过量化手段来做主动管理的实践者，我坚信基于证据、传统金融和行为金融的价值投资、动量投资、高质量投资、资产配置和择时风控。我不反对被动投资，我也并不把被动投资和主动投资看作是两个对立面。

　　管理费用低很重要

　　对于初入市场的DIY投资朋友们，我建议先从被动投资做起来，因为指数化被动投资简单可行，并且管理费用也非常低。

　　为什么说费用低就优势大呢？举个栗子，如果基金A的管理费是0.9％，而基金B的管理费是0.1％，它们有相同的年化收益率7％。如果30年前你投入$10万美元，30年后，A基金增值到$59万美元，而B基金却远远高出A基金15万，增值高达$74万美元。这区区0.8％的管理费差别，累积复利30年，竟然有15万之差。

　　有人说30年的投资期限太长了，好吧，就算不是30年，20年的话，0.8％的差别也会变成2.9万美金的差距，10年的话是1.4万美金的差距。如果你的投资期限连10年都没有，我建议你慎重考虑投资于股票市场。

　　经典的被动投资做法

　　说到被动投资，基本就是采用指数化投资策略，持有与市场组合【Market Portfolio】类似的资产类别和比例，以求获得与市场组合“相近的收益”。

　　那什么是市场组合呢【Market Portfolio】呢？这个market portfolio直接翻译的话是“市场组合”，感觉有点不知道在说什么。这里我们需要定义一下这个概念，“portfolio market”的实际意思应该是译为【整体市场组合】。

　　　　Market Portfolio

　　根据Investpedia的解释：

　　A market portfolio is a theoretical bundle of investments that includes every type of asset available in the world financial market， with each asset weighted in proportion to its total presence in the market. Theexpected returnof a market portfolio is identical to the expected return of the market as a whole.

　　翻译来就是：市场组合是全世界所有资产类别的组合，投资人根据这些资产类别自身所占全市场权重的多少来构建组合。你的组合就好比下面这个图：

　　所以我觉得“market portoflio”翻译为【整体市场组合】比较好理解一下，一听就能理解说是我要买下整个市场。

　　整体市场组合的理论是：既然你战胜不了市场（通过主动基金或者主动策略），那么你就买入整个市场吧，近乎100％的不做选股。

　　股票＋债券=整个市场？

　　很多投资人在想到市场的时候，首先想到的就是股票市场。没错，股票市场确实是市场中一个重要的部分，但是，股票市场并不代表整个市场，如果要做100％的被动型投资，那么我们首先要明确，什么是整体市场。其实这个问题并不是很好回答。

　　比如先锋基金创始人杰克博尔格的心里的整体市场组合，其实就只包括2种资产：美国标普指数或者更加宽泛一些的指数，加上债券指数（一般是总债券指数（total bond index）。

　　杰克博尔格是一个非常爱国的人，他基本不投资国际股票市场。那么问题们来了：

　　①、对于大部分投资人，股票和债券这2种资产，能够代表整个市场吗？

　　②、如果不能，还需要什么其它的资产？

　　③、只持有本国的股票和债券市场就就够了吗？

　　④、股票市场中，是500只，还是3000只？

　　⑤、债券市场中，是只需要国债呢？还是要包括高收益债？还有公司债？

　　⑥、私募基金中的股票投资？私募基金中的债券投资？私募基金中的股权投资？

　　⑦、优先股？可转换债？这些需要投吗？

　　⑧、大宗商品期货呢？

　　⑨、是单独投资黄金呢？还是通过大宗商品期货指数来间接的投资黄金？

　　⑩、房地产投资？是通过私募基金来投资？还是通过房地产指数基金？

　　？、奢侈品投资标的？

　　？、在投资国际市场的时候，是否需要进行外汇的对冲？

　　？、比特币需要投吗？ICO？

　　买买买买买？！

　　这么多的问题，我们无法一一回答。而且每个投资人的偏好和需求都不一样，根据投资人所处的市场和需求，这个投资人的【全市场组合】，确实会跟其他投资人的不一样。这时就需要通过金融模型来进行精确的计算了，这个我们以后再说。

　　如果不需要那么精确，要买下全世界所有资产类别的话，构造一个【整体市场组合】，我们该怎么办？

　　在彭博能找出数据的可投资资产，有40000多个，这不可能买的全啊？多亏了这些年ETF的发展，市场上的ETF不仅种类多覆盖的资产多标的多，而且管理费用也越来越低了。

　　下面我们使用美国市场上的ETF，用循序渐进的方式，构建整体市场组合。来看看如何用最低廉的费用，简单可行的买下整个市场。以下所有的ETF，都是此ETF所处的类别中管理费最低的。

　　我的角度是站在海外市场来看待整体市场组合，对于中国投资人来说，可以理解为如果你在拥有美元的时候，如何以最便宜的方式构建自己的整体市场组合。

　　最便宜的方式来构建整体市场组合

　　美国股票+ 美国债券

　　投资海外市场的朋友们，肯定会持有股票吧。其实最简单和便宜的整体市场组合，就是股票+国债。

　　你只需要付出加权后0.04％左右的年管理费，就可以持有美国股票市场和美国债券市场。这也是先锋基金创始人杰克博尔格坚信的做法，不过杰克的组合中的权重为50％／50％，也就是美股和美债各一半。

　　美国股票+美国债券+中国股票+中国债券

　　那么作为中国投资者，在投资全球的时候怎么能漏掉中国股票呢？

　　美国市场上跟中国相关的ETF大概有40多只，股票类最便宜的就是GXC了。跟中国债相关的ETF还真不多，易方达的这个KCNY肯定是债券类，但是做的更多的是短期商业票据，跟国债的久期还是差很多。不过对于美元客户来讲，中国货币市场的回报在人民币不大幅贬值的状态下，还是很吸引的。

　　最后加权下来的管理费是0.24％，主要是中国标的的ETF管理费比较高，因为涉及到QFII、托管成本。

　　全球股票 + 全球债券

　　如果你想直接通过一只ETF持有全世界股票的头寸，那么先锋基金还有一只叫Total World Stock ETF（全世界股票合集），其管理费只有11个bps。。。分分钟打死一片ETF管理公司。

　　1只ETF搞定全世界股票头寸，再来2只搞定全世界债券头寸，这个组合加权下来的管理费是0.08％。

　　全球股票 + 全球债券 + 全球房地产

　　除了股票和债意外，为了进行全球资产配置的你，怎么可能漏掉以房地产为标的的资产类别？

　　加上2只房地产ETF，这里需要指出的是，房地产市场其实是全球最大的资产类别，大约有220万亿美元。最后组合加权管理费是0.09％。

　　东北乱炖 - 大杂烩

　　有了美股、中国股票、美债、房地产后，如果把差不多所有其它的资产类别加上呢？比如说边境国家（Fronttier Countries）、黄金、大宗商品、私募、公司债、高级债？。

　　这个大杂烩，基本涵盖了我能想到的大类资产类别了。如果硬要再往下细分，确实可以，但是就失去了实际操作的意义。

　　别看这个组合有22只ETF，但是这个组合的加权管理费也只有0.17％。

　　阿基米德说给他一个支点，他可以撬动整个地球。我说：给我17个基点（bps），我能买下这整个地球。

　　下面是个大饼图

　　写在最后

　　上面的大杂烩【整体市场组合】只是我的个人意见，而且也是为了讲清楚一些道理而举的例子，其实你完全不需要做这么复杂的事。

　　对于大部分的投资者来说，通过二级市场做全球资产配置，如果投资目标就是被动式的买入整体市场组合，其实3个ETF的组合就搞定了：

　　对于中国投资人来说，不妨将中美两国的投资市场组合起来，好比这个组合。

　　毕竟祖国发展的红利还是大大的，投资人也只需要4只ETF，就实现了在2个国家间进行了风险分散，并且在股票和债券间也进行了风险分散。

　　重要的事情说无数遍：在进行被动投资时，选择管理费最低的投资工具，是最为重要的。

　　剩下的嘛，具体怎么做就因人而异吧。