鲁比尼:流动性的定时炸弹

2015-06-04 01:17:51 来源:金融界股票

  导读:著名经济学家、“末日博士”鲁比尼(Nouriel Roubini)在MarketWatch指出,发达国家金融危机以来的超常规货币政策已经造成了一个非常荒唐的结果:宏观层面流动性过剩,制造出各种资产泡沫,但是市场的流动性却因为同样的政策被削弱,使得泡沫破灭和崩盘变成不可避免的结果。

  以下即鲁比尼的评论文章全文:

  2008年金融危机之后,在发达国家的金融市场上,出现了一种荒唐的现象。超常规的货币政策创造出了规模惊人的流动性,可是,近来的一系列危机却显示,尽管逻辑上,流动性应该已经过剩,但市场却总是因为流动性不充分而发生问题。

  大多数发达国家的政策利率都接近于零,有时甚至低于零,货币基数(即央行通过现金和流动性商业银行储备所创造出来的货币)已经急剧增加,在有的国家增长一倍,在有的国家是两倍,而在美国,相对于危机前甚至翻了两番。这就使得短期利率和长期利率都处于极低的水平(在有些地方甚至是负利率,如欧洲和日本),削弱了债券市场的流动性,推高了许多资产的价格(包括股票房地产,以及私营和公共部门的固定收益债券等)。

  可是,投资者确实有理由感到忧虑。他们的恐惧始于2010年5月的“闪电崩盘”,当时在大约半小时的时间当中,美国主流股票指数纷纷下跌大约10%,后来又迅速反弹回来。接下来,2013年春季又发生了“削减恐慌”,在时任联储主席伯南克暗示他们每月大量购买长期债券的计划可能结束后,美国长期利率迅速窜升100个基点。

  还有,2014年10月,若干分钟内,美国国债收益率就重跌了近40个基点,据统计学家说,这种事情三十亿年才会发生一次。最近的例子就发生在上个月,几天之内,十年期德国债券收益率就从5个基点猛增到了近80个基点。

  类似这样的事件一再让人不能不感到恐惧,害怕哪怕是在非常成熟的,流动性应该不成问题的市场上——比如美国和德国的政府债券市场——很可能也存在着流动性不足的问题。那么,宏观层面的流动性充溢和金融市场的流动性不足,这两者怎么会同时存在?

  首先,在股票市场当中,那些使用基于运算规则的电脑程序追踪市场趋势的高频交易者正在占据着越来越大的交易份额。不消说,这很容易就会造成越来越明显的从众行为。事实上,目前美国股市的交易,基本都集中在交易日的开盘阶段和收盘前最后一小时,而其他的时间当中,交易极为清淡,市场缺乏流动性。

  第二个原因则是在于一个事实,即固定收益资产——政府债券、企业债券和新兴市场债券等——与股票不同,并不是在更富有流动性的交易所交易。相反,它们大多是在流动性不充分的市场上进行店头交易。

  第三,流动性比股票差得多的还不仅仅是固定收益产品,目下大多数的其他工具——由于金融危机前后私营和公共部门债务的爆发性发行,后者的数量增幅惊人——都是由允许投资者提前一天通知赎回的开放式基金持有。可以想象一下,如果一家银行投资了流动性较差的资产,同时允许储户提前一天通知提取现金,会出现怎样的情形?如果挤兑发生,他们就不得不大量卖出这些流动性不足的资产来应对资金需求,直接导致资产价格暴跌——本质上,这完全可以称为“跳楼大甩卖”。

  最后,2008年金融危机之前,银行是扮演着固定收益产品做市商的角色。他们持有大量这些资产的库存,因此可以提供充分的流动性,避免价格的过分波动。可是,新的监管机制(通过更高的资本费用)对这种交易实行了惩罚,于是银行和其他金融机构都大大减少了自己的做市活动。换言之,银行已经不再像过去那样充当债券价格和收益率的稳定器了。

  简而言之,尽管在宏观层面,各央行创造出的流动性可能会压低债券收益率,削弱波动,但是与此同时,这些流动性也会导致拥挤交易(过多的人一起追踪市场的趋势,高频交易显然还会让问题进一步恶化),导致流动性不足的债券基金获得更多投资,尽管更严格的监管同时还限制了做市商的行动。

  结果就是,一旦有出人意料的事情发生——比如说,联储放出会比预期更早加息的信号,原油价格大涨,或者是欧元区呈现出增长势头——市场对股票,尤其债券的重新评估就将是非常突然,且非常戏剧性的:之前进行同一拥挤交易的人都想要尽早脱身。这也就意味着,将有和之前反方向的从众行为发生,但是由于这些投资许多都是发生在流动性差的基金身上,而以前能够削弱波动的传统做市商又消失了,卖家将不得不以超低价格抛售。

  宏观层面的流动性充溢和市场层面的流动性不足,两者的结合就是一个定时炸弹。迄今为止,它还只是造成了一些波动性的闪电崩盘,造成了一些债券收益率和股票价格的突然变化而已。可是,假以时日,银行坚持执行创造流动性打压短期波动的政策时间越长,股票、债券和其他资产市场的价格泡沫就会越大。越来越多的投资者涌入这些高估的,流动性日益不足的资产——比如债券——长期性崩盘的风险便随之变得越来越大。

  这便是金融危机以来应对政策造成的矛盾局面。宏观层面的流动性在制造繁荣和泡沫,但是市场层面却缺乏流动性,最终将引发破灭和崩溃。

关键词阅读:流动性过剩 MarketWatch 债券基金 开放式基金 债券收益率

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