FT:量化宽松不再是提振经济良方

2015-01-14 22:44:00 来源:金融界股票

  2014年是美国经济的复苏之年,与此同时,欧洲和日本却处困境,而中国正试图在不去杠杆的前提下调整结构。2015年全球依然面临通缩压力,除了美国之外,大部分发达国家都想继续加杠杆,但这种不去触动既得利益的单一宽松政策,其作用恐怕越来越弱。

  全球经济冷热不均,政策宽松是总趋势

  十多年来,无论是发达国家,还是新兴市场,都出现了大量以股票房地产价格为代表的资产价格的大幅波动,不仅造成金融体系的不稳定,同时,还危及实体经济。这些都引起了宏观经济政策部门的重视。

  实际上,货币政策的各种目标之间始终存在冲突,新的环境变化总是会带来新的问题与挑战,从而推动相应的理论和政策框架本身的发展。例如,20世纪60年代,币值稳定与国际收支账户平衡的矛盾突出,于是出现了蒙代尔三角理论;70年代经济增长停滞与通货膨胀并存,币值稳定与充分就业之间出现了矛盾,菲利浦斯曲线开始流行。

  当全球总体迈入通货紧缩、央行放水的新时代,我们发现过去的经济学理论又不够用了。教科书上说,创新带来社会进步,可是新一轮金融创新带来的却是2008年金融危机。教科书又说,企业资不抵债、流动性枯竭就会破产,可是这次危机中出现了一批“大而不能倒”(too big to fail)的企业。同样,随着经济回落和产能过剩,中国也出现了一批僵死企业,同时刚性兑付也始终未能被打破。美国联邦政府财政赤字累累,国债理应暴跌,可是美国国债却成了最优质的避险资产。各国中央银行货币政策的制定理应独立,可是如今央行成了政府刺激经济的冲锋队,而且还将全球金融市场拉进了零利率时代。

  与20世纪明显不同,这是一场新时代的经济危机频发与争取复苏的交替过程。游戏的主角不再是汽车、地产等行业,而是金融业和金融资产。就业市场、实体信贷消费信心依然重要,不过它们似乎成了金融经济的衍生物。金融经济本来是实体经济的折射,如今却成了实体经济的主宰者。

  首先,2014年是美国经济复苏中一个重要年份。尽管它复苏过程并不顺利,但起码美国政府做了两件事情:让宽松政策放手一搏和让金融反哺经济。美国经济在过去两个季度的GDP平均增速为4.2%,这是自2003年以来美国经济录得最强劲的6个月平均经济增速。美国家庭和企业资产负债状况的基本恢复,奠定了经济复苏的基础。2015年美国整体经济将接近全面复苏和相对稳定的增长阶段。

  作为全球市场的焦点,美联储过去几年重要任务之一就是加强市场沟通、管理好市场预期。目前,市场普遍认为美联储加息的时间的在2015年6月左右。如果参考此时间节点的话,美联储将此前议息会议声明中“相当长一段时间”等鸽派描述删除就无可厚非了。

  美联储主席耶伦在此前一次新闻发布会上指出,美联储可能会提前加息,且加息速度会更加激进,也可能会以更慢的速度推后加息,这取决于未来经济数据。“可能”(likely)这个词恰好是美联储措辞微妙的精髓所在。它意味着可以那么做,但是并不代表一定需要那样做,选择权都在美联储手里。美联储为了金融市场的相对稳定,相信会用更平稳的方式实现加息预期的软着陆。但不管怎样,2015年,美联储加息的趋势却是无法改变的,只是节奏悬而未决,也因此留给其他国家主动调整利率以应对的一些空间。

  其次,相比美国,对于欧元区来说,它们的日子并不那么好过。去年全年,欧洲经济复苏乏力,实质上源自于银行金融中介功能的丧失。自去年6月欧元区进入“负利率时代”以来,欧央行提供超低成本流动性,多数欧元区国家国债利率降到2007年前的水平,却并没有带来实体经济资金成本的同步下调,银行贷款利率高企,贷款意愿低下。

  2015年,欧洲央行或加码货币宽松,可能还会采取以下一些措施。第一,继续降息。若银行体系反应不达预期,则欧央行可进一步扩大“隔夜存款利率”在负值区间内的下探程度。第二,加大QE规模。短期内ABS市场规模或许有限,未来可以涉足成员国国债等。第三,取消最低准备金率。如果欧央行取消最低准备金率,则会使商业银行从欧央行撤离存款资金压力增加。预计2015年欧元区经济有望受益于欧元的持续贬值和宽松的货币政策,多数国家经济将出现企稳迹象,但回升力度依然疲弱。

  再次,日本央行的激进与超预期宽松成为他们2014年的标签,并且这一趋势在2015年将得到延续。事实上,日本央行推出扩大宽松的背景和当年并无二致。从1989年日本信贷泡沫破灭之后,日本政府和央行一直维持零利率并不断推出量化宽松措施。然而事与愿违,日本经济在25年的时间内并没有任何的增长。金融市场庆祝流动性盛宴的短暂的狂欢,让日本经济在结构性改革的路上越走越偏。

  安倍经济学最有名的便是“三支利箭”的措施。结构性改革就是“第三支箭”,其他两箭分别是货币政策刺激和巨量的财政支出。聪明的投资者早就发现,结构性改革本质上是涉及利益再分配的政治问题,背后需要强大的政治支持。对于政权更迭频繁的日本,安倍政府的支持度能持续多久是一个不容忽视的潜在风险。随着改革的深入,农业部门、大企业大财团等既得利益集团难免受到触动,未来它们施加的压力将始终是安倍政府不得不面对的挑战。

  最后,2015年新兴市场最大的担忧莫过于美联储加息。若未来美联储加息周期开启,我们也不必过度悲观。新兴市场并非铁板一块,它们自身的素质也不同,所面临的挑战也不同。新兴市场国家风险上的区分,一般都围绕着两大主线:一是对海外资金(尤其是短期资金)的依赖度;二是对海外市场的依赖度。前者衡量危机程度,后者显示复苏能力。身处险境的,主要是东欧和拉非美国家。这批国家靠前几年的热钱涌入制造出经济增长的神话,也积下巨额贸易逆差和短期外债,如巴西,阿根廷。

  比较而言,亚洲改革派国家的前景比较乐观,如印度。首先,改革家莫迪成为印度下一任总理,这代表着印度30年来首次单一政党占多数席位,这有助于消除印度政府长期政治决策低效、官僚主义盛行的局面。其次,印度经济的基本面确实于去年底出现好转。新政府将采取一些紧急措施来抵制通胀,包括使用投放大量储备粮食、遏制农作物保护价的上涨、积极进口食品等。同时,新政府计划重启一批审批僵持的项目,加快煤、电、铁路等项目的投资。第三,投资者也对新总理莫迪治理政府的手段有所期待。莫迪曾在大选期间提出“最小化政府、最大化治理”的竞选口号,可能会在国企改革、提高政策透明度、提升官僚机构效率等方面做出努力。

关键词阅读:QE 经济复苏 经济增速 FT 提振

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