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张茉楠:欧债的今天 美债的明天?

2012年01月19日 05:07 来源: 证券时报 【字体:

  截至2012年1月初,美国债务余额占国内生产总值(GDP)的比重已达到极具象征意义的100%,与经济总量相等规模,而与之形成反差的却是2011年造就了美国国债30年来的大牛市。美国国债真的是安全资产吗?作为全球最大的债务国,美国债务风险是系统性的。

  美债泡沫被吹大

  欧债危机恶化重新凸显美元避险魅力。2011年二季度以来,欧债危机愈演愈烈,欧洲主权债券遭到大幅抛售,大量避险资金回笼美国本土,推动了美国近期消费者开支和劳动力市场温和的复苏态势,这是美国近期经济频现利好的重要原因。而另一方面,美国国债收益率持续下行,美国基准10年期国债收益率已经降至2%以下,创下历史最低水平,继续维持全球最廉价的债务融资成本,美国国债价格已经被史无前例地高估,美债泡沫已经被吹得越来越大。

  为什么一个收益率越来越低的投资品种也越来越使得全球投资者趋之若鹜?为什么债务规模越来越大却越来越被更多的国家持有?这似乎并不符合经济学的基本规律和逻辑,然而,这就是当前全球经济金融格局下美债泡沫的现实。

  美债泡沫和繁荣的背后是美国债务的爆炸式增长。2009年,新调试的国债钟增加了两个计位数变成15位数,此后国债钟数字继续节节攀升。20多年以来,美国国债总数由1989年的2.7万亿美元到现在的15.2万亿美元,与经济总量持平,而美国发债规模也占到了全球三成以上,美国国债二级市场存量达到6万亿美元以上,的确可以满足全球源源不断的资金投资需求,但这也就意味着通过如此顺畅的融资机制把全球(包括债务国与债权国在内)牢牢地捆绑在一起,这种“火烧连营”的连带风险绝对要比今天的欧洲债务同盟更大。

  最新数据显示,2011财年(截至去年9月底),美国联邦政府财政赤字约1.3万亿美元,连续3年突破1万亿美元大关。2009财年,美财政赤字达到创纪录的1.41万亿美元,2010财年赤字也达到1.29万亿美元。在2009财年之前,美国联邦政府赤字从未超过1万亿美元,赤字越来越高,债务越滚越大。根据美国白宫预算办公室的长期预测,美国债务将以快于经济增速的步伐继续增加,美国经济须每年至少增长6%,才能跟上债务增加的步伐。美国总统奥巴马的2012年预算显示,美国债务10年后将飞涨至26万亿美元。

  以储备货币挟持全球债权人

  去年的美债调整上限风波中,美国两党之所以敢拿债务违约的筹码来寻求政治博弈,大搞“悬崖战略”是因为美国有挟持全球债权人的资本,那就是美元全球储备货币的绝对主导地位。美国从来不担心美债被抛售,因为美国国债独特的债权人结构决定了,美债已经把债务人和债权人牢牢绑在了一起。购买美债越多,就意味着失衡越严重,就越可能被美债捆住手脚。在美国的国债构成之中,除政府外的其他部门(包括美联储、政府管理的各种基金等)持有约40%,美国居民投资者持有约30%,外国投资者持有约30%,中国持有美债占比为8%。过去10年,中国持有美国债券规模经历了爆炸性增长,年均增长率达36.8%。

  与中国情形相似,大多数通过资源出口和商品出口积累贸易盈余的新兴国家都积极购买美国国债。受此影响, 2000年到2008年,美国10年期国债的收益率平均下降了40%。近10年,美国政府每年的借款包括债务再融资规模平均超过4万亿美元。

  的确,美债从未有过硬性违约的记录,但这不等于没有软性违约。真实的情况是,美国利用货币估值效应,通过债务货币化或变相贬值增加国民财富,但债权国的主权财富风险却随着美国债务风险长期化、债务货币化而同步上升。而现在,在无法通过增税和减赤的情况下,美联储可以通过债务货币化创造收入。根据美联储公布的利润表,2011年,美联储公开市场账户累计产生了836亿美元利息收入(约5300亿元人民币),高于2010年的829亿美元。2011年,美联储向财政部累计遣返769亿美元利润,略低于2010年创下的793亿美元的记录。这在等量上减少了美国财政赤字。

  加速全球财富转移和再分配

  另一方面,美元贬值却是其他国家财富的真实缩水。如果以黄金比价来计算,从上世纪70年代布雷顿森林体系坍塌至今,美元兑黄金贬值近100%,特别是本世纪以来,黄金价格涨幅超过6倍,而美元指数贬值超过36%。从长期来看,美国债务海平面的继续升高以及债务货币化导致的美元贬值,这将让各国真实购买力和主权财富面临着较大的损失。而最大的风险则是各国货币政策、汇率政策以及国家金融安全被绑定,长期的廉价美元和廉价资本将使得各国在痛苦的失衡中越陷越深。

  金融危机以来,美国实施量化宽松的本质就是债务货币化,美国将“私人债务国家化”,然后将“国家债务国际化”,让别国为美国的危机买单,美联储用天量国债购买计划来支撑全球流动性战略,其背后是加速全球财富的转移和再分配。

  2012上半年,为防止欧债危机的溢出效应以及拯救美国疲弱的房地产市场,美联储推出QE3的可能性越来越大(QE3将是剑指房地产抵押市场,包括房地产再融资计划都在美联储的政策选项之列),美联储量化宽松将卷土重来。如果新兴经济体以及债权国以购买债券等形式回流美国,进一步乘数放大美元流动性,看似安全的美债其实已经把债务人和债权人牢牢绑在了风险的战车上。美债危机或许还很遥远,但可以预见的是,如果美国和全球债权人不做调整,继续“以债养债”,那么,欧债的今天就是美债的明天。

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