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欧元的代价

2011年08月20日 02:53 来源: 中国证券报 【字体:

  目前波及欧洲很多国家的主权债务危机,是欧元区实行统一货币必然要经历的结构化冲突,并不是一场金融的灾难,欧元也不可能因此而消失。相反,探究不同国家主权债务定价背后的机理,不仅对解决目前的危机至关重要,而且对那些存在类似问题的经济体,同样具有参考价值。

  在进入具体问题讨论之前,我还是希望能从正面评价欧元作为统一货币的价值。今天饱受争议的希腊等国家,在欧元区统一货币之前,其长期主权债务的发行利率都在10%以上,例如1999年希腊的10年期国债的发行利率就在14.5%左右。正是欧元的使用,使得希腊在21世纪的头十年,得以享用德国法国等国家的信用,以低于6%、甚至是3%左右的利率进行长期融资,投入到国家的开发和建设中。因此,欧元的使用,总体上降低了欧元区内国家的发展差异,提升了相对不发达地区的人民生活水平。

  可惜,“成也萧何、败也萧何”!欧元区内的发展差异,最终导致目前南欧诸国的主权债务问题。从经济学角度,一个货币联盟如果没有政治联邦制度作为保障,联盟体系内不同区域间的发展差异,必然会酿成独立政治体间的债务危机和利益冲突。当然,这种债务危机不同于典型的新兴经济体的债务危机,或者是美国由于过度消费引发的债务危机,因为欧元区的债务问题更多的是内部成员间的。作为整体,欧元区基本上保持了贸易和资本账户的平衡,这也就是为什么欧元作为独立货币,并没有因为本轮债务危机而贬值的主要原因。

  如果我们把德国、法国、荷兰、比利时等北欧工业化国家分为一组,而把西班牙、葡萄牙、意大利、希腊等工业化程度低的国家分为另一组,那么可以发现,欧元的使用加大了两组国家间的贸易差。据国外相关研究,欧元区内两组国家间的贸易差从1999年的不足1000亿欧元,扩大到了2011年的超过4000亿欧元,同时欧元区整体对外基本保持了贸易均衡!

  这种看似奇妙的贸易演化,背后却有着深刻的经济学内涵,并集中体现在工资水平的演化上。今天被主权债务危机缠身的南欧诸国,在使用欧元后都经历了劳动力实际工资持续上涨的十二年,而德国的单位生产力工资水平增长却远远落后。这种欧元区内部生产和竞争力差异化不断扩大的矛盾,被持续的资本流动所掩盖,工业化国家通过银行体系不断向南欧输送资本。难怪一旦出现坏账风险,其损失首当其冲会落在银行体系上,禁止股市做空欧洲银行股也未必管用!

  失去汇率调节手段,劳动力工资水平成了唯一可以调节贸易竞争力的手段,欧元区的主权债务危机就是在这样一个临界点发生的。而提升收入、提高生活水平简单,一旦要反向降低,又谈何容易呢?于是乎,金融大鳄乔治索罗斯再次提出通过发行欧元债券——EBond来解决问题,可惜德法政府并不买账,连评级机构都出来捣乱——如果彻底填平西班牙和意大利的财政黑洞,需要1.5万亿欧元,分摊的结果会使得法国的主权债务评级也要下调。

  我认为在缺乏立法保障的背景下,盲目发行EBond是不明智的,反倒是索罗斯第一次明确支持的“欧元区国家退出机制”更加靠谱。一个没有退出机制的货币联盟是不健全的,哪有只进不出的道理?!加入欧元区可以提升国家开发程度,提高居民生活水平,但是牺牲了贸易平衡和资本管制,也许只有让选民切肤之痛地感受退出货币联盟,今天纠结的政治体制改革的阻力才会小得多。

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