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巴克莱研报:毛利率承压 下调微软目标股价

2011年04月29日 20:53 来源: 金融界网站 【字体:

  微软(MSFT)4月28日盘后公布2011财年第3季度财报,巴克莱资本(Barclays Capital)随后发布的研究报告维持对微软的“标配”评级,将目标股价从之前的30美元下调至28美元,理由是平板电脑与移动设备市场份额的扩大对公司基本盈利能力产生不利影响。报告认为娱乐设备等部门的业绩前景看好,为此略上调营收预期。4月28日微软股价收于26.71美元。

微软过去一年股价走势

  以下是巴克莱研报摘要:

  平板电脑/移动设备蚕食PC市场影响盈利能力

  在微软发布2011财年第3季度财报之后,我们维持对它的“标配”评级,下调目标股价。微软目前股价对应2012自然年度预期每股收益的9倍,我们预计股价在25美元上下是有支撑的。不过,由于毛利率承压、平板电脑与移动设备市场份额的扩大可能继续影响Windows部门的盈利能力,我们认为微软的市盈率近期可能仍然受到抑制。

  2011财年第3季度业绩喜忧参半

  因Xbox销售强劲和一次性税收利益,微软当季营收/每股收益达164.3亿/0.61美元,超越我们163.4亿/0.57美元的相应预期。不过,Windows及Windows Live部门业绩同比下降4%,反应出微软新兴市场转向不利及PC出货量不强劲,后者正遭受苹果iPad的蚕食及Mac市场份额扩大的影响。Windows部门的运营利润率因此降至62%,为Windows 7发布之前的季度最低利润率。此外,76.3%的毛利率与34.8%的运营利润率也分别不及我们78.6%和37.9%的预期。

  我们认为,微软2012财年运营支出增长3-5%的预计略好于预期,尤其是考虑到公司人员薪酬支出增加及投资支出(扶持W8与诺基亚创新)增长的不利因素。

  上调营收预期,下调每股收益预期

  我们将微软2011财年第4季度的营收预期从之前的172.4亿美元上调至173亿美元,以反映娱乐设备部门营收的增长。不过我们将其每股收益从0.59美元下调至0.54美元,主要原因在于公司毛利率下降。与之类似,我们将微软2012财年的营收预期从750.7亿美元上调至751.6亿美元,每股收益从2.79美元下调至2.73美元。

  投资结论

  我们维持对微软的“标配”评级。根据微软2012自然年度每股收益2.90美元新预期的9.6倍,我们将其12个月目标股价从之前的30美元下调至28美元。我们认为,微软2011财年第3季度的业绩反映了我们的担忧,即平板电脑与移动设备蚕食PC市场将开始压缩公司的基本盈利能力。虽然当季营收与每股收益均超出我们的预期,但其业绩已开始明显体现出iPad步步紧逼(Windows笔记本电脑销量同比下降40%)、Mac市场份额扩大及其它因素的影响,Windows部门业绩同比下降4%,PC部门业绩下降2%。

  虽然Windows部门业绩相对符合预期,但市场份额的损失及向新兴市场的转向正在吞噬Windows企业用户产品升级所产生的利润。这种情况导致Windows部门的利润率下降,62%的运营利润率为Windows 7发布之前的最低季度运营利润率。毛利率也因此走低,与我们37.9%的预期相比差了310个基点。OSD部门的业绩仍然令人失望,运营损失增加至7.26亿美元的创纪录水平,运营利润率跌至-112%。

  积极因素:商务软件部(MBD)、服务器与开发工具部(Server &;Tools)、娱乐设备部(Entertainment &;Devices)均达到或超出我们的预期,发展趋势仍然有利,应能实现强劲增长。除此之外,微软2012年财测中的运营支出远低于我们的预期,其中位值为283亿美元,应能缓和外界对公司薪酬支出及与诺基亚合作导致的开支增长的担忧。

  我们下调微软2011财年第4季度及2012财年的预期,以体现毛利率降低的现实。我们认为,微软的毛利率将继续受到前文所述因素的压力,不过税率的降低(约1个百分点)可部分抵消其消极影响,为每股收益贡献4美分。虽然PC市场处于周期底部这一事实可对股价提供部分近期支撑,但我们认为投资者信心和市盈率不会因此发生转变。市盈率仍将受制于投资者对消费者市场份额损失的担忧。我们28美元的新目标股价对应下调后2012自然年度每股收益预期2.90美元的9.6倍,此前30美元的目标股价则对应下调前2012自然年度每股收益预期2.93美元的10.2倍。

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