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美国为应对新危机作对冲准备

2011年01月20日 09:43 来源: 中国证券报 【字体:

  美国有多少坏帐?据国际清算银行统计,到2008年底美国仅衍生金融品总市值就高达416万亿美元,如果加上其他金融资产,总值高达600万亿美元。如此庞大的金融资产,仅发生5%的坏帐就是30万亿美元,接近美国两年的GDP,也相当于美国广义货币M2的3倍。

  到目前为止美国已经处理掉多少有毒资产?可以说基本上还没有处理,因为其规模实在太庞大。2008年初,美联储组织美国主要金融机构进行联合清算,可是像CDS即信用违约掉期这个产品,其总规模62万亿美元,只处理了12万亿美元就处理不下去了,说明其大头可能是被美国中小金融企业、非金融企业乃至国外的机构大量持有。

  不同寻常之举必有非常之因

  近期美国在国内经济问题的处理上表现得不正常。一般来说,如果经济处在复苏状态就没有必要采取新的刺激措施,但是美国在去年三季度以后出台了新的经济刺激政策,包括美联储的QE2和奥巴马政府的8500亿美元的减税政策,而这正是在美国的经济增长率从去年二季度的1.7%提升到三季度的2.6%的背景下发生的。不仅如此,美联储主席伯南克在推出QE2后不久就说,如果QE2还不行,联储就会考虑进行第三轮定量宽松政策。

  有人说美国实施第二轮财政与货币的刺激措施是为了增加就业,因为美国目前的经济复苏是“无就业复苏”,其实这样的辩解很苍白,因为复苏如果能持续,增加就业是迟早的事情。欧盟国家目前的失业率也很高,几乎与美国在同一水平,但欧洲央行不仅自2008年以来就把基础利率维持在1%的水平,而且在最近的两次20国峰会上都是欧盟提出要退出经济刺激政策,而美国不同意。

  此外,定量宽松货币政策可以刺激经济复苏,是建立在美联储大量购买国债会压低美国长期利率水平的机制基础上。但是推出新的经济刺激措施会使投资人认为美国经济不好,因而导致长期国债遭抛售,反而促使长期利率更高,所以在美联储内部在表决推出QE2时,仅能以高出反对者2票的微弱优势通过,而反对者的理由就是可能会造成市场恐慌。事实是,在推出QE2前的10月份,美国10年期国债利率是2.44%,到去年12月28日已经攀升到4.14%,伴随着的就是美国长期国债遭到大量抛售。这种情况美联储当然很清楚,但是还要搞QE2,甚至第二轮刚推出就急着要搞第三轮,这种做法当然也很反常。

  在美国新一轮的定量宽松货币政策面前,经济学家们一般都是考虑这种政策会产生什么影响,比如会引起美元贬值,会引发国际大宗商品价格上涨等,而很少看到有关美国新一轮刺激政策出台的背景怪异这样的分析。

  那么是什么原因导致了美国的这些不寻常举动呢?我认为,原因在于美国可能爆发由次债危机所引起的新一轮金融与经济危机,美国政府是在为应付新危机作对冲准备。

  有毒资产不是好啃的骨头

  我在以前的文章中已经多次指出,美国的次债危机还远远没有结束,到目前为止顶多是刚刚拉开序幕。因为,资产泡沫破裂产生的巨额有毒资产,远远没有得到处理。从日本处理资产泡沫的经验看,要处理这些有毒资产需要很长时间,日本用了20年到现在也不能说是真正走了出来,而美国到目前才不过经历了3年多的时间。

  资产泡沫破灭所引发的危机之所以会是长期危机,是因为这种危机是“资产负债表式危机”,这种危机的特点是在资产泡沫形成的过程中随着金融市场与经济的繁荣,金融机构可以从市场不断吸收大量存款,又用这些存款不断购买更多的金融商品和发放更多贷款。对金融机构来说,存款是他们的负债,金融商品与贷款则是他们的资产,所以在资产泡沫泛滥期,金融机构的资产与负债是同步增长的。但是当资产泡沫破灭的时候,股票债券价格大幅度下跌,贷款也收不回来,金融机构的资产就会大幅度缩水,但存款不能不认,负债就不能同步萎缩,当资产额低于负债额的时候,资产负债表就会失衡。

  当金融机构由于资产缩水而开始发生坏帐的失衡,首先是用自有资本来填这个窟窿。对银行来说,由于有“巴塞尔协议”的限制,自有资本必须与总资本保持1:12.5的比例,即有1元资本金可以购买12.5元的金融资产,或者发放12.5元的贷款,所以由于发生坏帐而不得不用资本金来填补亏空的时候,资本金的减少就会带来资产规模的收缩,这就是所谓的“去杠杆化”。由于银行与金融机构放出资金的能力严重萎缩,正常的经济扩张过程就会被打断。

  经济增长何时能回到正常轨道,要看金融机构何时能处理干净他们的坏帐。日本在资产泡沫高峰期,股市加地产规模达到16万亿美元,资产泡沫破灭后,坏帐高峰期曾多达3万亿美元不良债券,以后随着资产价格缓慢回升坏帐有所减少,但从1990年到2005年,日本用了长达15年的时间,先后填进去1.5万亿美元,才基本恢复了日本金融体系资产负债表的平衡。而这1.5万亿美元,已相当于日本资产泡沫峰值时的10%了。走出资产负债表式危机的时间之所以漫长,就是因为货币泡沫吹起来容易,破了以后的亏空却只能用实体经济创造的利润一点点地去填平。

  那么美国有多少坏帐呢?美国与当年的日本不同的是,美国不仅有股市和地产的泡沫,还有一个巨大的衍生金融品的泡沫。据国际清算银行统计,到2008年底美国仅衍生金融品总市值就高达416万亿美元,如果再加其他金融资产,总值就高达600万亿美元,如此庞大的金融资产,仅发生5%的坏帐就是30万亿美元,已经接近美国两年的GDP了,也相当于美国广义货币M2的3倍。

  那么,到目前为止美国已经处理掉多少有毒资产了呢?可以说基本上还没有处理,因为其规模实在是太庞大了。美联储曾经以为,由于金融市场都是对手交易,即参与交易的金融机构都是互相持有资产,所以通过集体清算就可以把庞大的衍生金融品基本处理完。2008年初,美联储组织了美国的主要金融机构进行联合清算,可是像CDS即信用违约掉期这个产品,其总规模有62万亿美元,只处理了12万亿美元就处理不下去了,说明其大头并不是被美国的主要金融机构所持有,而可能是被美国的中小金融企业、非金融企业乃至国外的机构大量持有。

  在资产泡沫破灭后,美国与日本相比还有一点明显的不同,那就是美国持续的贸易逆差,而日本始终是顺差国家。日本在危机发生后的15年里,基本上是靠20多家大型贸易企业创造的利润填平了银行坏帐,但美国已经是连续30年的贸易逆差了。过去20年,特别是过去10年,美国的企业利润大部分是金融企业创造的。长期以来美国金融企业创造的利润稳定在总利润的15~20%,但是近年来已经上升到40%。而从实体经济看,美国制造业在总产出中的比重,已经从1990年的28%下降到目前的不到13%。由于美国已经不可能像日本那样,用实体经济产生的利润来恢复资产负债表的平衡,这注定了美国走出金融危机的道路必然与日本不同。

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